近期出现了许多新兴市场的货币对美元从顶峰回落开始贬值，这主要是由资金开始回流美国所造成的，由此也会导致新兴经济体经济泡沫的减少甚至破裂，但泡沫减少从总体上却有利于新兴市场，可以借此机会调整其经济结构，致力于促进经济平衡。

  陈东海

  最近两个星期以来，在中国的货币市场上，人民币对美元在盘中连续12天触及跌停位置，引发了有关各方专家对人民币即将贬值的预期，也引发了诸多猜测。其实，若把目光稍稍放开，这类新兴经济体货币对于美元的贬值现象，并非人民币所独有，近期许多新兴市场的货币对美元都从顶峰回落开始贬值。自2011年7月底或8月初以来，印尼盾兑美元已经贬值了8%左右、泰铢兑美元贬值6%左右、巴西雷亚尔贬值了15%左右、印度卢比贬值了18%左右、南非南特兑美元已经贬值了19%左右。

  由于近期众多新兴市场的货币几乎同步发生了显著的贬值现象，在今年8月之前，这些新兴市场的货币兑美元都经历了一个大幅度的升值过程，显然，这种多个新兴经济体的货币发生同步贬值的现象，或者对应着全球经济基本面的变化，或者对应着全球资金流向的变化。

  资金在全球运动，首先是为了获取收益，其次便是寻求安全。因此，最终决定全球资金发生方向性变化的，要么是不同地区由于经济增长和利率的差异导致资金的机会收益不同，因而导致资金从一个经济体流向另外一个经济体，要么是由于不同地区的资金的风险程度存在着显著的差异，导致资金从高风险地区流向低风险地区。当然，也有当某经济体由于突发式的危机爆发需要资金而导致在外的资金会抽回去救急的，比如今年春天日本东部地区大地震、大海啸突发后，日本就急需要从全球抽回资金救灾。

  凡是因为追逐收益而导致全球资金流动发生显著方向性变化的，一般都是由不同地区资金利率上的较大差异导致的。这种现象，在最近10年来主要发生了二次。第一次是发生在2000年至2008年间，主要原因是在这段时间里日本实行定量宽松和零利率政策，其他经济体的货币如澳元、英镑等利率显著高于日元，致使日本的资金由于从事套息交易而大量从日本流向高息货币地区。第二次，则是在美国和全球其他主要经济体在2009年3月后向金融和经济系统灌注大量流动性以后，新兴经济体地区经济泡沫重新泛滥，资金遂从美国流向新兴经济体。

  由于避风港效应而导致资金流向发生根本性变化的，在2008年到2009年之间发生过一次。根本原因是由于全球金融危机后，过去高息地区降息更快、资金去杠杆、以及过去经济泡沫大的地区经济风险大增，所以避险效应导致资金流回美国和日本等等。

  那么，这次新兴经济体货币在8月份以来出现的明显贬值现象，到底是暂时的正常波动还是资金的流动造成的呢？如果是资金的流动造成的，其背后的原因又是什么呢？

  根据报道，12月16日，全球资金追踪机构美国新兴市场投资基金研究公司（EPFR）发布报告显示，截至12月14日，新兴市场股票型基金已经连续第五周被监测到资金净流出，使得今年以来的资金净流出规模达到388亿美元，其中亚洲（除日本外）、拉美和欧洲、中东与非洲新兴市场股票型基金均被监测到近期最大规模的资金净流出，去年同期新兴市场共有915亿美元的资金净流入。该研究公司还说，截至12月14日，过去一周里该公司追踪的全球股票型基金有95亿美元净赎回，也是连续第四周出现资金净赎回，此前受到资金追捧的新兴市场资金流失更为明显。

  所以说，这次新兴市场国家货币贬值的主要原因是由资金开始回流美国造成的。那么造成资金回流美国的原因是什么呢？可以这样认为，由于欧洲债务危机的持续，欧元区诸国都处在财政紧缩之中，特别是12月9日欧盟达成了26国间的政府间协议，达成事实上的财政同盟以后，未来各国再想搞赤字财政已经不被允许。那么严格的财政紧缩，经济必然在未来若干年中出现萎缩现象，实际上希腊的经济今年就开始严重萎缩了。经济萎缩，将使得利率未来处于长期的低水平，美国和欧洲之间未来的利率差异将朝着利于美国的方向发展。历史上，美国在利率变化的步伐上都比欧洲和日本为快，而美联储多次明确表明将在2013年年中升息，市场具有预期和提前效应，所以，在美国明确升息时间以及欧元区还有降息空间的情况下，市场会提前看好美元资产，由此引发美元汇率上升。同时，在日本和瑞士严厉干预外汇市场以后，日元和瑞朗的避险货币功能已基本消失，美元独自承当了避险货币功能，也导致在全球经济暗淡时美元独涨。

  笔者根据追踪研究发现，美元与欧元、美元与日元的收益率之差的曲线的运行趋势基本上是一致的，而且基本上与新兴市场指数走势呈负相关的关系。根据摩根士丹利资本国际（MSCI）新兴市场指数和WIND提供的明晟中国指数，可以很清晰地看到曲线运行趋势都在往下走。所以，这也说明了当资金有回流美国的趋势时，新兴经济体的泡沫程度是减轻的。

  据此笔者以为，目前可以预期的是，随着美联储明确的升息时间越来越近，同时又因为全球经济复兴乏力，美元未来的前景是可以看好的。那么，美元前景的改善，将会和资金流向美国互为因果、互相促进，且将导致其他地区尤其是新兴市场经济体的经济泡沫走向低潮，新兴市场的经济状况也因此会面临一些风险。不过，最近若干年来新兴经济体经济泡沫太大，在资金回流美国后，新兴经济体经济泡沫的减少甚至破裂，反而从总体上对于新兴市场是有利的，可以借此机会调整经济结构，致力于促进经济平衡。

  （作者单位：东航国际金融公司）