在股市深度调整和保费统计改革的双重作用下，投连险演绎了一步步走下神坛的跌宕历程。

  回首2011年，相对基金、股票而言，投连险几乎成了一个被遗忘的角落。股市行情今非昔比，大卖、疯销成为投连险已逝的“神话”，如今，投连险正深陷保费数十倍“缩水”的窘境。

  尽管如此“惨淡”，投连险仍奋力一搏。就收益率而言，投连险2011期末考试的分数，与位于其投资链条下端的公募基金行业相比，虽不出彩但也算是略胜一筹——7个二级分类账户中有4个战胜可比基金。

  即使是在最低潮的时候，仍有保险公司紧抱投连险不撒手。“顽抗”的成果是，变额年金在中国问世，让他们看到了有望起死回生的路径。被政策与市场冰冻了许久的投连险，仿佛嗅到了春天的气息。

  ⊙记者 赵铃 ○编辑 邹靓 毛明江

  保费暴跌真相

  1月16日，春节前最后一周的首个交易日。沪深两市低开低走，两市个股跌多涨少，上证指数缩量下挫逼近2200点，创业板指数更是创下历史新低。

  这种市道，对于与股市唇齿相依的投连险而言，不啻为一个双重的冬季。一方面，股指下挫导致持有人的投连险账户净值大幅缩水，收益率全线飘绿；另一方面，投连险新单的销售变得难上加难。

  上海，保险机构必争之地。作为国内保险密度较高的地区之一，上海是反映银保市场、保险理财方式活跃程度的一个典型。

  来自上海保险同业公会的内部统计数据显示，2011年1至12月，所有在沪保险公司的投连险保费收入合计仅1.68亿元。而在此前的2010年，这个数字高达31.1亿元。前后一年时间竟缩水近20倍，2011年一整年投连险保费规模甚至还不如2010年一家保险公司的投连险保费。

  牛市潮退、熊途漫漫，是投连险保费走下神坛的导火索。2011年国内外经济形势错综复杂，国内资本市场迷雾重重，投连险亦同样经历了不小的市场考验和业绩压力，投连险账户2011年全年业绩大幅下滑已成定局。

  不过，真实的情况并非真的如此惨淡。

  对于投连险2011年保费的“骤降”，一位业内人士解释说，事实上保险公司投连险规模缩水的程度没有那么严重。其中一个原因，就是保费统计口径的变化。

  中国保监会自2011年开始执行新的会计准则，新准则下，保险公司录得的保费收入并不能全部计入保费，要进行保险合同分拆以及重大风险测试，只有满足重大风险的才能计入保费。其中传统险和短险，均能计入保费；对于分红险，绝大多数能计入保费；对于万能险，只有满足重大风险的才计入保费；而对于投连险，只有很少部分计入保费，其他大部分则计入投资型收入。

  “投连险保费收入本质上是保险公司对客户的负债，属于保险公司的资产管理业务，跟真正意义上的保费收入是完全两个概念。”因此，按照上述人士的说法，在新的统计口径下，投连险的保费收入才出现同比骤降的现象。

  不过，从另一方面来看，也正是由于新会计准则的执行，加上银保新政的出台、资本市场的走熊，令一些保险公司在几番挣扎后，选择主动放弃投连险业务。

  “从去年下半年开始，我们的投连险基本不卖了。”沪上一家中资寿险公司业务人员告诉记者。从市场上了解到的信息来看，2011年，多家保险公司停售了投连险产品，即使尚未停售的，很多新单保费也基本挂零，这种情况在中资保险公司中尤甚。

  前述提及的三个原因，让寿险公司的产品结构开始逐渐向可计算成保费的分红险倾斜。

  业绩悬殊之谜

  因为有基金仓位及基金选择的双重投资因素，投连险账户明显慢基金半拍，体现在收益上即“熊市抗跌、牛市跑输市场”。这在2011年的股市深度调整行情中，显然是一个有利因素。

  但业绩对比结果却显示，就收益率而言，投连险2011年总成绩单与可比的公募基金相比并不出彩。

  长期跟踪投连险收益走势的华宝证券研究所于本周发布了“中国投连险2011年度报告”。据其提供给本报的数据显示，在投连险7个二级分类账户中，激进型、混合激进型、混合保守型、增强债券型账户2011年累计回报率超越可比公募基金，指数型、全债型、货币型账户落后于可比基金。4比3的结果，投连险也只是略胜一筹罢了。

  实际上，因为投资比例限制、投资标的等方面的差异，投连险与公募基金所适用的并不完全是同一个参照体系。仅仅从通过基金间接挂钩A股的这一品种性质来看，投连险整体而言在2011年的表现还算交代得过去，少数投连险账户业绩的表现仍有可圈可点之处。

  但在2011年的熊市行情中，大部分投连险账户的收益之间相差悬殊。尤其是激进型偏股型投连险账户，仓位不同，命运各异。

  有意思的一个现象是，因2011年3月清仓成功逃顶而名噪一时的“国寿精选价值投资账户”，却抱憾投连险年终排名。

  细读该账户月报后不难发现，在2011年4至7月这四个月中，该账户一直坚守空仓。熊市中，空仓即意味着好业绩，在2011年8月之前，该账户收益一直遥遥领先其他同类型账户，甚至一度是投连险激进型账户中较少的正收益者。2011年7月底时该账户的基金仓位仅有1.12%。

  然而，去年8月的一次决定，令其优势功亏一篑。休整了大半年的国寿精选价值投资账户开始出动，从近乎空仓骤变至接近满仓。2011年8月底时，该账户的基金仓位骤增至87.96%，至2011年12月期间的四个月，一直维持高仓位操作。2011年9至12月，该账户的基金仓位分别高达74.97%、89.3%、88.74%、87.91%。

  从空仓到满仓的操盘转变，源于国寿对于市场底部的预言。该账户在2011年10月份的投资报告中称，“最近一段时间，随着温总理‘预调微调’的讲话，政府一些结构性放松的政策陆续推出，市场已经度过了最艰难的时刻，中长期来看2307点应该是一个比较重要的底部”。

  然而，残酷的现实是，从该账户2011年8月近乎满仓操作到2011年12月末，上证指数下挫了近500点。操作策略的骤转，导致该账户在去年四季度出现负收益，最终排名落至去年第七位。

  当然，从另一个角度来看，投连险各账户收益悬殊的背后，也折射出各家保险公司管理水平和投资能力的差异。

  “目前，投连险账户基本以配置基金为主，保险公司打着具备‘优选基金’能力的口号，来说服一部分客户购买投连险。那是否所有推出投连险的保险公司都具备这样的能力呢？”一位长期研究投连险的业内人士质疑道。“其中，一些中小保险公司投资部人员仅有个位数，而个别保险公司干脆直接将投连险管理职能委托给了相关基金公司。”

  另外，在信息披露方面，相比过去，绝大多数的投连险的信披透明度有所提高，比如目前多数公司已经每日公布账户价格。但与其他理财产品如公募基金、券商集合理财等存在差距。除极少数保险公司外，普遍存在净值公布不及时、不公布或极少投资报告、投资报告有效信息少等诸多关乎投资透明度的根本问题。

  记者发现，超过一半的保险公司没有在其网站上披露有关投连险的投资报告。即使有定期发布报告的，与基金产品动辄几十页的报告相比，投连险的投资报告简约宽泛，很多都没有公开披露投连险账户投资组合中各类资产投资的上下限。报告中，对于宏观经济形势的判断以及后期投资策略，亦是“惜字如金”。

  转型变额年金

  在中资保险公司纷纷倒向分红险一边时，仍有诸多外资（包括合资）保险公司紧抱投连险不放。

  外资保险公司缘何痴情于投连险？一家外资寿险公司负责人称，在分红险、万能险和投连险三大投资型保险产品中，只有投连险没有任何保底收益规定，因此被外方股东认为是风险最低的品种。同时，从偿付能力角度看，投连险对资本金的要求是最低的，而其他险种则是越卖越“吃”偿付能力。

  事实上，目前的投连险市场并不是“只出不进”。华宝证券的投连险年报显示，2011年，新上市且开始运营公布净值的投连险账户共计6只，其中，激进型账户2只，混合激进型账户2只、混合保守型账户1只、货币型账户1只。此外，还有31只新账户已通过保监会批复成立，但尚未开始运营和披露净值。

  我们看到，2011年股市虽震荡走跌，仍不乏跃跃欲试的保险公司。特别是尚未开展投连险业务的保险公司，期待低位抄底建仓。如阳光人寿、安邦人寿等公司首次申报投连险账户。而新增账户不乏特色和新意，如阳光人寿就推出了产业升级型、消费升级型等主题风格明显的账户。

  值得关注的是，中国人寿、泰康人寿、太平人寿虽然已是经营投连险业务的老将，但旗下专业养老保险公司也在2011年积极申报投连险账户，意图独立运营。

  “我们认为，专业养老险公司积极推出投连险业务的情况可能在今后更为普遍，主要是因为《变额年金管理办法》中明确规定只有经营投连险业务期满3年的保险公司才有资格经营变额年金。而随着我国老龄化问题的日益凸显，对于年金理财产品的市场需求正逐渐显现。”华宝证券分析师赵恒珩告诉记者。

  赵恒珩口中的变额年金，即2011年6月正式面世的创新险种。之所以按照投连险业务来作为变额年金的参考指标，主要源于变额年金与投连险在某种程度上具有相关性。通俗地来说，变额年金保险=投连险+最低保证+年金化支付。

  2011年中国变额年金面世，可谓掀起了保险理财产品发展的新篇章。虽然目前仅有金盛人寿、中美联泰大都会人寿推出了产品（华泰人寿三个变额年金账户尊享型、智慧型和远见型已获保监会批复，但具体产品尚没有推出市场），但从多家专业养老保险公司申报投连险账户的积极举动来看，变额年金在2012年或将有实质铺开的迹象。

  另一个有利的外部推动因素是，中国的老龄化趋势。业内人士分析认为，随着我国老龄化问题的日益凸显，对于年金理财产品的市场需求正逐渐显现，变额年金保险未来在中国的发展潜力会很大。“变额年金在国外市场覆盖率很高，特别在北美市场，养老金大部分以变额年金的形式出现。”

  但不得不强调的是，变额年金与资本市场联系更为紧密，这就对经营变额年金险的保险公司提出了更高的要求。在资本市场表现好时，变额年金的吸引力会大幅增强，但中国资本市场大起大落的特征，可能会给保险公司带来一定的风险。

  从已经面世的金盛人寿“保得盈”变额年金和中美联泰大都会人寿“步步稳赢”变额年金来看，两个产品自2011年成立至2011年底，分别录得了-4.05%和-5.91%的回报率，显著跑赢同期HS300指数。

  可惜，尴尬的现实是，与大约同时期成立的公募保本基金取得正收益相比，变额年金的负收益依然有些相形失色。变额年金的投资团队能力及账户收益水平仍有待考验。

  经过十二年的风雨历程，中国投连险并没有在前期较多的质疑中走向没落，而是在摸爬滚打中积极探索更加健康更加有力量的发展道路。

  截至2011年三季度末，投连险账户总规模合计907.87亿元。进入上市公司前十大流通股（参考2011年上市公司三季报）的险资持股市值合计1617.08亿元，其中进入上市公司前十大流通股名单的投连险持股市值24.55亿元。

  可以预见的是，在经过皆大欢喜的起步发展阶段、熊市挣扎的蹒跚学步阶段后，投连险的差异化竞争日趋加剧，业绩出现明显分化，整个市场将迎来一轮洗牌期。

  2011年投连险分类账户累计收益与可比基金对照

投连险二级分类	2011年累计回报率算数均值（%）	可比公募基金	可比公募基金上半年累计回报率均值（%）	回报率差额
指数型	-23.28	被动指数型基金	-22.27	-1.01
激进型	-20.68	普通股票型基金	-23.40	2.72
混合激进型	-15.74	混合偏股型基金	-21.27	5.53
混合保守型	-9.05	混合偏债型基金	-13.01	3.96
增强债券型	-1.77	混合债券型一级基金	-2.06	0.29
全债型	0.56	中长期纯债基金	1.38	-0.82
货币型	3.12	货币市场型基金	3.59	-0.47

  资料来源：由华宝证券研究所提供