⊙申万研究所 桂浩明 ○编辑 杨晓坤

  3月份的物价指数公布后，引起了投资者的广泛关注。舆论的焦点是当月CPI大幅反弹了0.4个百分点，达到了3.6%，这不仅使得好不容易转正的银行储蓄利率再度变负，而且也令大家对未来一段时间政策的“预调微调”预期大大降温。在这种情况下，股市出现较为明显的下跌，应该说一点也不奇怪。

  不过，在笔者看来，3月份CPI反弹0.4个百分点，虽然有点出人意料，但主要还是季节性因素在作祟。时下农副产品价格已经开始下降，随着时间推移，CPI还是会从一个相对高位开始下跌的。至少在目前，并不能认为物价回落的趋势已经被扭转。而这一点，也可以从PPI的回落中看到端倪。PPI反映的是工业品出厂价格走势，而这个变化是会传导给CPI的。统计显示，一般情况下PPI会领先CPI波动3个月左右。3月份PPI出现了28个月以来的首次下跌，而且幅度达到0.3个百分点，这在某种程度上就提示出，CPI继续上涨后劲不足。但是，反过来说，PPI的这种明显下滑，倒应该引起投资者高度重视。在某种情况下，它所提示的经济信息，恐怕更令人担忧。

  为什么这样说呢？在基础原材料价格（譬如原油、铁矿石等）处于相对高位的情况下，反映工业品价格的PPI出现下降，当然首先是表明需求不旺，而更深一步则是说明经济景气程度比较低。同时，也反映出企业利润在下降。诚然，PPI大幅度上涨不是什么好事情，但是当它出现明显下滑的时候，实际上是提示经济增速回落了，企业利润减少了。有人注意到，一个阶段以来，企业经营困难的传闻不少，今年1、2月份央企实现的利润明显下降。而从上市公司所预披露的一季度经营情况来看，一些重要行业都出现了效益滑坡的局面。无疑，所有这些现象都告诉人们，实体经济的增速还在继续回落，并且尚没有看到止跌信号。的确，在银根偏紧、投资收缩、消费不振的背景下，实体经济的运行无疑是困难的，并且很难以自身的力量从根本上改变这种局面。这个时候，人们就只能是寄希望于政策的调控了，也就是在经济偏冷的情况下予以适度刺激。在这个意义上，国家有关政策的“预调微调”，确实是非常受关注的。而现实问题是，一方面投资者看到CPI反弹，淡化了对“预调微调”的预期，另一方面PPI的回落，又导致人们把目光进一步对准宏观政策。有意思的是，刚公布的3月份外贸数据出现了明显的反弹，而这又使得人们在判断后市政策走向时更加感到扑朔迷离。但是，不管怎么说，恐怕PPI这个数据的影响力会更大一些，因此投资者担忧实体经济，进而对股市长期谨慎的态度，完全是有理由的。

  本周两个交易日，沪深股市一天半跌半天涨，其中跌的时候几乎把清明小长假后两天的反弹成果丢弃了近2/3。好在周二下午在房地产等部分板块的带动下，股指又涨了回去。但与此同时，成交量则萎缩不少。这表明，尽管行情先抑后扬，但市场信心并不足，持观望态度的人比较多。这个时候，再指望用期货性质的利好来刺激股市大幅度反弹，也许就没有多大作用了。投资者从3月份的物价指数，特别是PPI的变化上，看到的是需要政策出力的信号。就股市来说，它可以在实体经济还没有回落到最低点的时候就率先开始反弹，但前提是要得到政策的支持。就这个层面上来说，对于PPI的担忧，也只有靠政策才能化解。而在没有得到这方面的有效信号前，大盘不可能出现像样的反弹行情，只能是弱势整理，徘徊在低位，时而出现一定的超跌反弹。