⊙张德良 ○编辑 杨晓坤

  降息之后A股的弱势表现，让投资者的失望情绪再度上升，然而，5月进出口规模创历史新高，又给市场带来新的预期。实际上，这种反复无常正是拐点区域的最基本特征。

  近期股市对稳增长给予了太多的乐观预期，然而，历史上看，GDP增长与股市牛熊并没有必然联系。像美国（1958-1978）、日本（1963-1970），GDP增长速度都保持在10%左右，但股市表现并不是最好的，大多数时间处于震荡拉锯格局，而美国（1980-2000）、日本（1973-1980），GDP增长速度呈持续下行，保持5%甚至更低，此期间的股市均为大牛市。深究后者出现大牛市的经济背景，有一个共同特点就是经济转型，注重创新引导经济增长的时期，像美国的信息技术、日本的电子工业，都是伴随上述牛市周期而快速发展的。在这方面，美国股市表现得更为突出，90年代的引领者是微软、IBM。进入2000年以来，苹果公司开始崛起，随后又有谷歌和现在的Facebook，真可谓“江山代有人才出”，正是因为科技创新型领导企业不断在股市出现，股市活力才得到持续。

  反观沪深股市，成立20年以来，期间出现过所谓几轮牛市（时间跨度均十分短暂，算不上牛市），其支撑动力均为传统经济增长模式下的主题投资，像1995-1996年间的家电股，1999-2000年的网络概念，再到2005-2007年的重化工业。笔者认为，过去20年的股市还只是对中国改革开放经济持续高速增长的反映，本质上属于宽幅震荡下的重心上移，与之伴随的是股市制度的日趋完善。当然，直到今天，我们的股市制度依然是最基本的制度，市场层次、交易品种、交易手段等与国外成熟市场还有相当大的差距。对于我们来讲，资本市场的创新才刚刚开始。站在经济增长与股市的关系看，未来较长时间内，GDP增速可能持续下行，甚至低于5%，增速下降并不是坏事，关键在于是否出现创新型领导产业或公司，引导中国经济增长转型，从工业大国向工业强国转变。乐观看，这种转变将如期实现，基于这种认识，始于2008年至今的A股，将会是未来真正大牛市周期的起点与转折点。

  我们还不敢肯定2132点就是这一转折点的极低点。但从估值水平与时间周期看，此点位也符合转折点的条件。基于前期头肩底形态最终演变为一个失败形态，那么，短期最有可能的是转变为大型箱形震荡，即2250-2500点。整体上看，当前制约股市转强的因素主要还是盈利压力。5月份PPI同比继续下降1.4%，也从另一侧面佐证了这一盈利压力。其中，对指数冲击最大的是银行股的盈利能力预期。对于银行业来说，短期看上去都是“利空”，不过，随着像存贷差的趋于缩小等负面因素逐步浮出水面，股价下行压力将逐步减轻。实际上，我国银行业整体资产状况良好，在此轮金融创新与金融改革大潮中将迎来一轮增长机遇，这种情形类似于去年三、四季度间的地产股。另外，我们也要重视煤炭股的长期估值变化，从行业信息看，煤炭业正遇挑战。先是产能大幅释放，“十一五”期间较“十五”期间增加近6倍的煤炭采选业固定资产投资，其产能释放将于未来两年充分体现；其次是清洁能源如页岩气等的替代，美国煤炭出口量持续快速上升的另一面，可能正是新能源替代的结果。至于资金层面还是较为乐观的，下半年将会继续迎来一系列稳增长的政策措施出台，包括准备金率、利率等都有进一步下降的空间，银行信贷规模也会不断扩大。但此轮经济扩张将不同于以前，重在调整结构，重在引导民间资本的参与。

  中短期内市场或陷入进退两难的状态，轻指数、重个股是最好的投资策略。个股上应重点关注业绩增长明确的，如房地产、消费服务(证券保险)，而受投资、出口直接影响的制造业，短期内估值变动则难于捉摸。

  （执业证书：S1450611020014）