从2011年3月西南证券启动并购国都证券计划，到昨日终止公告，不到一年半时间，“联姻”走向了“分手”，原因在于证券市场形势、券商竞争格局和经营模式都发生了很大变化。

  ⊙记者 王屹 ○编辑 李剑锋

  昨日，西南证券第七届董事会第六次会议审议通过了《关于终止吸收合并国都证券有限责任公司之重大资产重组的议案》，“鉴于公司与国都证券在新的市场形势和监管思路下，对证券公司当前的价值判断产生差异，经磋商后双方未能达成一致意见，故西南证券董事会决定终止本次重大资产重组”。至此，这出曾激起市场千层浪的上市券商同业并购第一案画上了句号。

  从2011年3月西南证券启动并购计划，到昨日的终止公告，不到一年半的时间，“联姻”为何走向了“分手”？公告表述了两点原因：一是市场形势发生较大变化，股市持续走低，导致证券公司盈利下降、总体估值降低；二是今年5月证券公司创新大会的召开，为中国证券行业和券商的未来发展指出了新的方向和路径，监管的放松和对创新发展的支持，导致券商竞争格局和经营模式将发生很大变化。

  据西南证券某负责人透露，当初选择国都，主要意在其经纪业务网点布局和香港业务牌照两大商业价值。但随着今年“金改”的推进、券商创新大会的召开以及市场形势的变化，双方对于券商价值的判断出现了较大差异。

  实际上，今年6月9日西南证券发布的一则关于对申请材料反馈意见延期回复的公告似乎已提前显露端倪。公告称，“鉴于此次重大资产重组涉及之标的资产的评估报告已经过期，目前正在组织更新评估报告，并进行评估相关的国资委沟通程序；同时合并双方正在根据新的市场情况变化，对本次重组方案相关内容进行进一步磋商。”7月9日，公司再度发布公告，“新的评估报告正在履行财政部的备案程序以及相关的国资委沟通程序；同时合并双方正在根据新的市场情况变化，对本次重组方案相关内容进行进一步磋商。本公司拟待上述工作完毕后，向中国证监会报送书面材料。”

  可见，6月9日以后新的评估报告结果以及由此变化产生的价值分歧，是导致双方“分手”的重要原因。

  根据去年8月16日西南证券披露的重组预案，国都证券是按截至2010年末的注册资本262,298万元和净资产61.29亿元为基准，给予一定的溢价，定价为5元/注册资本。而西南证券是按照停牌前20个交易日均价11.33元/股来确定换股价格，后在去年11月实施每10股派发现金红利5.50元的中期分红方案，发行价格相应下调为为10.78元/股，但国都的价格没变。

  记者从国都证券方面了解到，2011年公司证券主业收入为8.47亿元，同比下降9.41%，管理费用支出却高达5.09亿，同比上升了15.46%。因此，国都证券新的评估价值必定缩水，原先换股比例随之打折，老股东的合并意愿自然也会受到很大影响。

  综上可见，国都证券相对于西南证券的商业价值已今非昔比。此外，合并的代价对双方来说均不菲，西证在这个时候能够果断放弃收购，从某种角度上来讲是个好事。

  上月19日-22日，西南证券在重庆召开了以“找差距、夯基础、谋发展”为主题的中期会议。此次会议似乎已经为西南证券弃购国都这条“外延”式扩张之路而转为“内涵”式强壮之路定下了基调。

  据公司董事长翁振杰透露，西南证券要打造“综合业务平台”，每一家营业部都是一个“小型证券公司”，所有业务平台全面开放；同时，还要走差异化竞争路线，不断提高销售和服务能力，提高投资决策、市场定价以及风险控制能力，通过更加精细化的管理和完善的体制机制，使公司早日跨入行业第一梯队。