⊙阿琪 ○编辑 杨晓坤

  随着半年报压力落地、“稳增长”政策开始发力，以及对经济复苏预期的增强，8月份以来A股的反弹势头已日趋清晰。实际上，在7月份投资者普遍“心里没底”的时候，我们认为中国经济将周期性着底，三季度有望步入弱复苏，8、9月份是A股的重要反弹周期。

  中国经济有多个底。一是政策底。多年来基本上是GDP增速下行至8%附近，政策就会偏向于“稳经济”，“破8”以后的政策信号则更为明显。多年来政策一直“保8”的关键问题是在于“稳就业”，在中国就业压力的高峰期，经济保持8%以上的增长是解决社会基本就业的及格线。因此，“经济底”实际上可以理解为“就业底”，“就业底”塑造了“政策底”。

  二是内需底。中国经济结构转型和驱动力转向内需已成定势，并且将是未来数十年的重要经济战略。同时，中国内需市场也已经成为全球最大的经济亮点。剔除政策因素和外部因素外，内需经济已是中国经济最主要的稳定基础。数据显示，在GDP累计同比贡献率中，最终消费支出的同比贡献率已经由2008年45.7%、2009年52.5%、2010年37.3%、2011年底51.6%提升到了今年一季度的76.5%和6月末的57.7%。而资本形成的总额（主要是投资）同比贡献率已经由2008年45.3%、2009年92.3%、2010年54.8%、2011年底54.2%下降到了今年一季度的33.3%，与此相对应的一季度GDP增速为8.1%。这意味着，日益增长的全社会“基本开销”及其对中上游形成的拉动正在成为我国经济最主要的稳定基础，从而在没有政策刺激的情形下也能形成内生性的经济底。二季度的GDP增速下行至7.6%，因为触发了“就业底”，所以引发政策从5月份开始出手“稳经济”。实际上，即使没有政策发力，经济惯性下滑至6.5-7%也能在“内需底”的作用下自然企稳。

  中国经济的“政策底”对应的GDP在8%左右，“内需底”对应的是6-7%，在此基础上，城镇化建设赋予了经济的弹性。因此，中国经济仍有底。只不过，中国经济将从以往的粗放式增长逐步转向精细化增长，从外向型增长逐渐转向内向型增长，从高速增长转型为稳健增长。

  7月份PMI环比降幅显著收敛，表明我国经济正处于触底阶段，结合政策累积效应不断增强，尤其在“把稳增长放在更为重要的位置”背景下，8月份以来各地方政府“稳经济”的刺激计划正在陆续推出，7月份CPI速降至1.8%也为政策的继续发力预留了空间，后期经济步入反弹已是大概率趋势。

  从市场角度看，之前一直遏制市场的上半年经济数据低迷的压力、半年报“地雷”风险以及盈利预期调降压力已经得到释放与消化。再加上对经济有望步入弱复苏预期的增强，促使A股从8月初开始步入反弹。

  我们之前分析提示，下半年“政策向上、经济企稳”的基本面背景要明显好于上半年的“政策中性、经济向下”，在经济步入弱复苏周期与政策用力维稳周期的复合作用下，8、9月份将是年内A股的重要反弹周期。而8月中旬前后因半年报压力落地、经济复苏信号出现、政策发力的叠加效应，将是证伪“下半年还有没有行情”的重要分水岭。现在来看，利润是滞后指标且已充分反映在5-7月份的行情中，因此，尽管7月份经济利润数据仍低迷，但景气指标已开始向好，步入复苏的市场预期在显著增强。因此，三重有利因素的叠加效应必然促使A股继续反弹，甚至出现加力反弹。从中期趋势看，如果一个月以后公布的8月份经济数据有明显好转，则由修复性反弹起步的A股，在经济步入次级复苏周期和政策处于维稳周期的叠加作用下有演变为中级反弹的可能。

  在反弹趋势形成后，从投资策略角度看，择股的重点应侧重于两个方向：一是，去库存基本完毕、受益于经济复苏周期、CBR指数又已步入上行期、上半年行情深度下跌、在半年报期盈利预期得到上调的上游资源类与原材料类的强周期行业；二是，在上半年低迷行情中估值泡沫得到彻底消除、过去一年经济下行期中每季主营盈利都能取得20%以上稳定增长、绝对估值不高（例如PE20倍左右）、相对估值便宜（例如不高于行业平均估值，或者相对于行业溢价幅度低于主营盈利增速10%以上）、具有防御性和成长性双重优势的公司。