对A股纳入国际指数的分析

  汇添富资产管理（香港）有限公司首席投资官、执行副总裁 万青

  据媒体报道，近期中国证监会与MSCI等国际指数公司进行了沟通交流，对A股纳入相关指数进行了探讨。鉴于MSCI指数在国际投资市场的巨大影响力，这一消息传出后，引发了投资者对外资大规模进入中国A股市场的种种猜想。这里，我们对A股纳入MSCI等指数的潜在影响及目前阶段存在的障碍，做一简要分析。

  以MSCI新兴市场指数为例进行推算。目前在该指数中，MSCI中国指数占比为18%。指数的成分股公司主要为香港市场上市的136家中国公司，以及2家B股公司，共138只股票。假设MSCI新兴市场指数引入了A股，中国的比重提升至传闻的30%左右，那么其中港股部分的权重将降到13%，而A股部分权重为17%。目前彭博中有记录的，跟踪MSCI新兴市场指数的基金有超过300支，累计规模在3000亿美元左右。因此，仅考虑这3000亿美元规模的基金，进行内部的权重调整，就将带来超过500亿美元（即超过3000亿元人民币）投资A股的增量资金。

  上述假设，仅仅是基于彭博可以查到的300多只跟踪该指数的基金，这是最为保守的估计。国际资本市场游资巨大，很多基金或专户产品并未在彭博上注册及提供信息。此外，还有很多专门跟踪MSCI中国指数、MSCI亚太非日本指数的基金尚未计算在内。而除了MSCI指数外，FTSE等其他国际指数公司也必将效仿，增加A股在各个指数中的权重。因此，有机构测算的将给A股市场带来上万亿元人民币增量资金，是有一定依据的。

  MSCI的入选成分股，除了反映各个行业的配置外，还有对规模和流动性的限制。由于国际基金的被动式配置比重较大，因此如果A股纳入MSCI指数，A股市场的大盘蓝筹股将受益最多，这其中包括银行、保险、能源类等大型公司。这也将对A股市场的投资行为模式产生深远的影响，资金会更多流向大盘蓝筹股，而非中小公司，小盘股的“流动性溢价”将减少。长期而言，A股估值体系将向国际市场接轨。

  然而，上述的将A股纳入国际指数的假设，在当前阶段实施，还存在诸多限制。

  首先，是QFII和RQFII额度的限制。目前资金进入A股市场，主要是通过QFII和RQFII的投资额度管理审批制度，且额度是有限制的。按照现行规定，单个QFII不得高于10亿美元。尽管RQFII的总额度在日前大幅度增加，而QFII资格的门槛也已经降低，但尚无法满足上述大资金的流入流出。

  其次，资本汇入汇出的管制较为严格。汇出将根据金融机构的类型，至少要等待3个月到1年不等。而每月汇出的资金总额，亦不得超过上年度境内总资产的20%。资本汇入汇出的管制，对基金的申购赎回，以及组合的调整会产生了较大的限制。

  最后，还有一些法律规定，存在限制或不明确的地方。比如：对上市公司股份持有的上限有法规约束。目前的规定是，单个QFII持股比例不得超过上市公司股份总数的10%，所有QFII合计持有A股不得超过上市公司股份总数的30%。这对于上万亿的资金进入，很可能在某些公司会超过这一上限。再比如，国际投资者投资A股市场所产生的资本收益的税务处理，目前尚没有明确规定。

  可见，解决上述的各项制度规定的种种限制，还需要一个过程。我们看看中国台湾市场进入MSCI的过程：台湾市场在1996年9月被MSCI公司纳入各项指数，但当时市场比重为50%，直到4年后的1999年8月才调高至100%。在此期间，台湾主管部门对于外资对公司的持股比例上限，提高至50%。而纳入MSCI指数，对台湾指数产生了巨大的影响。在台湾纳入指数1年内，台湾加权指数上升45%，而同时MSCI新兴指数仅上升2%。

  通过上述的分析，我们可以看到，中国A股市场纳入MSCI等国际指数公司的指数尚需时日，并非如市场的憧憬，在近期可以一蹴而就。然而，MSCI等国际指数公司与中国证监会的交流探讨，传递了一个重要信号，那就是随着中国证券市场的开放，国际投资者和各类中介机构已经越来越重视A股市场了。A股市场将逐步迎来一个更加开放的时代。