本次美国联邦公开市场委员会议息会议及伯南克的讲话，标志着全球格局进入美国经济、政策“双重周期性领跑”阶段。这将对世界其他国家尤其是新兴市场体带来心理冲击、流动性虹吸、政策联动、主动权转移等效应。中国唯有以我为主深入推进结构性改革，才可能在复杂环境中实现稳健发展。

  程 实

  该来的总是会来。昨天，美国联邦公开市场委员会（FOMC）在结束两天的议息会议后，宣布维持当前QE政策每月850亿美元的购买力度。伯南克在会后的新闻发布会上明确表示，“如果对美国经济的预测是准确的，那么美联储很可能在今年稍晚放缓资产购买，并于2014年年中结束QE”。

  一石激起千层浪，金融市场迅速反应，美元升值、美股下跌、债券收益率上行、亚洲股市普跌。金融市场的短期震荡反映了市场对美国QE政策退出的直觉理解，但结合危机以来美国经济的长期演化趋势和更广泛的经济数据，笔者以为，本次议息会议及伯南克的讲话传递了三层重要的趋势信息：

  首先，美国经济复苏进程较为顺畅，复苏质量和力度明显超出了外部预判。其次，美国货币政策核心目标并未改变。本次议息会议虽确定了即将退出QE政策的事实，但本质上却是一次“鸽派”特征非常明显的会议，伯南克讲话更是进一步确定，美国将继续将经济增长视作货币政策的核心关注，物价稳定依旧是次要目标。这种政策专注包含了两层寓意：美联储随时可能由于经济复苏突然受阻而放缓或中止退出QE的步伐，甚至可能在特殊情况下再度加大QE力度；美联储退出QE并不代表着退出宽松货币政策，至少在2015年之前，美联储几乎没有加息的可能性，美国宽松货币政策基调还将维持较长一段时间。此外，美国的危机已基本结束。在今年剩下的四次议息会议中，9月和10月的两次会议很可能成为启动退出QE的时点。

  退出QE标志着美国政策的“去超化”，即退出货币政策中超出常规、超出传统的部分。而超常规的量化宽松政策，是美联储应对危机的政策创新。政策“去超化”表明，美国经济已恢复了内生动力，金融危机在美国的演化已告终结。作为本轮危机的起点，美国的危机源生风险主要集中于楼市和金融体系，但最新迹象显示，美国楼市和金融体系已基本完成风险出清并进入新一轮稳定发展阶段，楼市复苏伴随着去泡沫化的完成，住宅空置率、止赎率明显下降，房贷可获得性和风险可控性明显上升，金融体系恢复伴随着TED利差的持续低位运行，再度爆发全局性流动性危机的可能性大幅下降。

  此外，作为前期金融危机的最大受损者，美国银行业强势恢复，并呈现出发展重心内移的趋势，2012财年，全球千家银行排名第一位的美国银行净收入来源于北美地区的比例就从2011年的77.38%跃升至86.61%，排名第二位的摩根大通净收入来源于北美地区的比例也从2011年的74.83%跃升至80.98%。两大源生风险市场的根本性改善，意味着危机在美国的演化已经结束。

  综合三大趋势信息，笔者以为，本次FOMC会议及其后的伯南克讲话，根本上标志着全球格局进入美国经济、政策“双重周期性领跑”阶段。值得警惕的是，这种双重领跑恐将带来心理冲击效应、流动性虹吸效应、政策联动效应、主动权转移效应。

  在美国显示出复苏质量高企、政策高调回收的同时，前期于危机中表现抢眼的新兴市场却普遍陷入了增速放缓、金融风险上升的困难之中。经历了五年的危机演化，美国新呈现出的双重领跑表明，“危”与“机”正在转换，美国以增长之危为代价，把握了长期结构调整和风险出清的机遇；而新兴市场虽然阶段性把握了脱钩增长之机遇，却为之付出了刺激后遗症滞后显现和结构调整未能快速实现的代价。这种转换对新兴市场形成了心理冲击，如何放下对多元化的过度憧憬，审慎应对美国的领跑，将是新兴市场必须面对的新问题。

  美国经济、政策的双重领跑，形成了对国际资本的双重吸引力，有质量的经济复苏带来了更多的实体经济投资机遇，并给美国资本市场在突破历史高位后的长期强势奠定了物质基础，先期而动的货币政策和预期中的美元趋强则有望提升美国金融投资的投资回报，而奥巴马鼓励产业资本回流的长期政策更进一步提供了政策支持。鉴于美国经济和美元具有超然地位，且美国金融市场和实体经济具有海量的资金吸收能力，这种双重吸引力势必将在全球范围内产生一种流动性虹吸效应。对于新兴市场而言，尽管危机救助政策产生了大量流动性，但这些流动性并未对实体经济可持续发展形成有效支撑，却导致其经济短期增长和金融体系运转习惯依赖于高流动性状态，在很大程度上引致了资产市场泡沫，美国的流动性虹吸效应将对这种高流动性空转模式下的经济增长习惯带来较大冲击，潜在加大了新兴市场的金融风险。

  美国经济、政策的双重领跑及其产生的资本虹吸效应，加剧了其他国家、特别是新兴市场国家的政策两难：不放松货币，经济下滑趋势难以有效缓解，金融市场很容易出现短期流动性稀缺甚至枯竭，放松货币则可能加剧资本外流；不加快金融市场开放，难以破解结构调整难题，加快开放则可能放大虹吸效应的干扰作用。由于美国经济和美元的霸权地位借由双重领跑潜在回升，其他国家政策调控的独立性和有效性在削弱。特别是新兴市场国家，增速放缓使其固有的经济、金融脆弱性进一步彰显，为避免在复杂环境下遭遇金融危机，他们甚至可能采取一些顺周期政策，例如，6月印尼为阻止资本外逃和货币急贬就提升了基准利率。

  美国的双重领跑改变了危机以来全球经济的演化格局，其在危机后经济秩序重建、国际货币体系改革中的主动权和影响力悄然提升。值得强调的是，危机后的美国经济政策具有明显的内视性，而现在的阶段性成功将促使美国在未来一段时间内继续保持政策内视性，全球范围内的政策保护主义倾向恐将加剧，而新兴市场在内忧外患和政策受制背景下所迫切需要的全球政策协作将缺乏良好的国际氛围。

  总之，美国经济、政策的双重领跑，在夯实全球经济复苏基础的同时，也给新兴市场经济增长和国际金融市场稳定带来不容小视的冲击。中国唯有正视趋势变化并以我为主深入推进结构性改革，并辅之以充分、有效和透明的政策搭配，才可能在复杂环境中实现稳健发展。

  （作者系金融学博士，经济学者）