□林 宸

  “中国的Twitter”新浪微博（已改名微博）上周四终于登陆美国纳斯达克市场，由于此前市场对微博有两种截然不同的解读，首日交易备受瞩目。最终微博低开高走，收报20.24美元，较发行价上涨19.06%。按收盘价计，微博目前市值约41亿美元。

  《纽约时报》对微博充满了怀疑，称这是一次风险最大的IPO，因有迹象显示申购微博IPO股票的大多是热钱，实际需求有被严重高估的倾向，IPO Boutique在上周一下调了对微博IPO的评估，而纽约研究机构PrivCo Media公司CEO Sam Hamadeh则坚信，如果微博不是被严重低估，那就是Twitter被严重高估。按用户数算，微博估值应为推特市值的一半左右，即150亿美元。而路演结果，将IPO定价区间拟定在每股美国存托股17美元至19美元，显得非常保守。

  笔者认为，私募交易价格未必能体现出随后的首发价格水平，但要谨防市场做空中概股。团购网站Groupon在私募市场中的估值高达180亿美元，但首发价值只有126.5亿美元。Facebook首发前交易价格也较高，但股民对Facebook的营运、经营准则、盈利来源有质疑，每股38美元开盘后一路跌至30美元以下。

  与此相反，商务社交网站Linkedin的私募价却远低于其首发价。而与2011年在美上市，号称中国的Facebook的人人网相比，估值高出Facebook在私募市场的估值一倍以上,首日交易涨幅28.6%。优酷网(Youku)上市首日股价飙升了147%，涨幅居2007年以来全美上市公司之最。考虑到Twitter和Linkedin 股价比最高时已跌去30%的当下全球市场的整体环境，微博调低估值恐怕是市场给出的安全选择。

  纽约麦楷博平会计师事务所合伙人伯斯汀说，华尔街许多做空投资人对于微博、阿里巴巴，京东、聚美优品等网络大公司来美上市极度兴奋，因为对他们来说这些是数十、上百亿美元的大靶子。但与以往的多数中概股不同，融资并非微博的重要目的，毕竟在商业化方面，微博单季度已能实现盈利；阿里巴巴三年内3.8亿美元的合作大单也在一定程度上为微博发展提供了保障；新浪目前持有接近19亿美元的现金，支持微博发展应该没有问题。

  市场分析师则专注于社交媒体的销售业绩。金融行业普遍采用一种计算公式利用新上市企业的预期销售业绩对于企业在募股上市前五年的股票表现预测和估算。微博没有五年的营收数据。Twitter市售率约为51倍，市销率约为96倍；Facebook市售率约为１５倍，市销率约为22倍；以2013年微博营收1.88亿美元计，微博市值应约为43亿美元，与39亿美元的估值相差不大。这也反映出市场认为微博IPO定价合理，鉴于巡回推介后IPO价格区间没有上调，因此市场更多是持观望态度，而不是强烈看涨或看跌。

  截至去年12月，推特月活跃用户数量为2亿4,100万人，微博为1亿2,910万人。但引发华尔街担心的是微博卖的仍是“用户量”，而并非营收模式。如果比用户量增长，微博如何与在15个月内吸引1亿粉丝的微信相比呢？更何况，对如今的社交媒体，用户量不意味着长期忠诚度，缺乏创新探索用户需求的企业只会被更高的浪头拍死在沙滩上。

  微博2013年收入1.88亿美元，EBITA(税息折旧及摊销前利润)约 3600万美元。较2012年增长185%，但运营利润表现不佳。微博的收入主要来自三方面：广告营销 （78.8%），游戏 (12.2%)和会员 (5.9%)费用，以及与阿里巴巴的战略合作。去年，微博广告收入1.484亿美元，较前年增长191%，平均每活跃用户贡献收入为0.38美元（其中对广告收入贡献为0.31美元，占81%），对比Twitter，上述数据为0.73美元（其中对广告收入贡献为0.65美元，占89%）。这说明，微博远不及Twitter每个用户对收入的贡献大，微博商业盈利模式比Twitter更多元化。这可能要归功于有中国特色的游戏和会员服务，也为微博将来的发展指明了方向。

  活跃用户是支撑新浪微博市值的关键因素，却不是唯一因素，另外还有两个因素将决定微博的明天：与阿里集团的关系、与腾讯微信的竞争。

  自2013年4月，阿里投入5.858亿美元占股18%，当年就给微博带来4913.5万美元广告收入，占微博总收入的26%。阿里承诺2013年至2015年连续三个财年，“送”来总计3.8亿美元广告收入，其中85%归微博。也就是说微博还有2.74亿美元的“剩余额度”。

  据招股书披露：微博已收到来自阿里巴巴增持其股份至30%的通知。去年，微博联合支付宝推出微博支付，使微博在构建营销闭环方面迈出了一大步。但微博电商营销开展以来，用户行为习惯分析并不精准，略显生硬的广告模式也引发了一些用户的不满。为了保证独立和唯一性，微博需要更加注重开放，并把社交媒体属性放大。微博另一优势是信息相比较微信质量更高。如何把握媒体平台，拓展服务空间，将是微博长期推动市值发展的大战略。

  （作者系美国密歇根州立大学商学院助理教授，中欧国际工商学院访问教授）