期待深港通的蝴蝶效应
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□陈 波
筹备已久的深港通即将成行。深港通是否能如愿引入境外战略投资者，帮助我们打造具有价值发现功能的优质资本市场呢？和运行已经两年的沪港通相比，深港通会有“惊艳”的表现吗？
深港通的确与沪港通有所不同。首先，深圳股市拥有号称“中国纳斯达克”的创业板。创业板以中小企业为主，朝气蓬勃，且主要聚集于电子科技、生物制药、清洁能源、新材料等战略新兴行业领域。尽管创业板企业已数量众多，但是专业投资人还是能从中找到成长较好、具有国际竞争力的企业，说不定下一个华为、腾讯就在其中。其次，深港通虽然也规定了每日交易限额，却没有像沪港通那样限制总额。因此，理论上在操作深港通时，投资者不会面临因受到总额限制而长时间无法交易的风险。第三，相对沪市而言，深市中的民营企业比重较大，对香港和国际投资者而言，民营企业的经营更多以市场为导向，其行为更符合他们所熟悉的市场规则，从而比较容易判断其价值和前景。第四，深圳距离香港很近，改革开放以来一直就在学习香港的背景下成长，香港与深圳的经济合作也非常紧密。因此，深港通更容易吸引彼此已经非常了解的投资者。
应该看到的是，沪港通实施两年以来，A股市场的短期炒作气氛并未因此有多大改善，那些固有的顽疾也没有消失的迹象。同样的理由，我们也不必寄希望于深港通的开通会在短期内对A股市场产生理想化的作用。其主要原因在于，不论是沪股通还是深股通，其额度都非常有限，不足目前两市市值的1%。加之两市目前的市盈率仍然高于港股，尤其是深市中的创业板市盈率达46倍，远高于一般大盘股的17倍，而港股的市盈率只有12倍左右。如果没有良好的成长性，这样的市盈率显然无法吸引香港和国际投资者。
当然，沪港通和即将到来的深港通并非只是一个为投资者提供短期炒作的题材。笔者认为，在我国坚定发展资本市场的大方向下，沪港通、深港通都具有深远的意义。
以1980年深圳等四个经济特区的设立为起点，我国的改革开放已走过了30多年。我们历经从计划经济到市场经济思维转变的1980年代，制造型国有企业改革以及民营经济发育的1990年代和全面融入全球价值链的2000年代。目前主要面临两大改革的挑战：垄断型国企的体制改革以及金融改革。金融改革中最重要的一块就是发展一个健康成熟的资本市场。然而，目前金融资源分配还不合理、金融市场与资本市场效率不高的局面尚未根本性改观。尤其是最近5年，一方面有着较好成长性的中小企业嗷嗷待哺，面临严重的融资约束；另一方面大量资金流入没有良好收益的大企业。造成上述现象的原因很简单，我国企业融资至今仍以银行贷款的间接融资手段为主。由此不难理解，加速股市与债市的成长、拓宽企业直接融资渠道是我国资本市场改革的目标。
2014-2015年证券市场一度异常火爆，然而，即便日交易额迅速膨胀至万亿元以上，也无法避免“欲速则不达”的古训：如果没有企业业绩的成长，没有良好的信息披露，没有优胜劣汰的进出机制，就培养不出成熟资本市场中稳健的战略型投资者。资本市场的健康发展和成熟必须依赖良好的投资环境和健全的市场体制。只有“良币驱逐劣币”成为市场常态，我国的资本市场才能真正发挥良好作用。与世界主要资本市场的投资者类似，港股市场的投资者更偏好分红记录好、业绩稳健的股票，对于概念性、题材性的股票缺乏兴趣。相较于A股市场，港股市场中机构投资者占主体，以战略型中长期投资为主，引入沪港通乃至深港通正是期望它们为A股市场的健康发展起到示范作用。此外，港股通也为内地投资者提供了更多的投资选择。有了港股通的渠道，投资者可以“用脚投票”，用投资选择来摒弃劣质股票，从而有效打压它们的生存空间。
就未来而言，深港通的意义不可低估。首先，我们看到深港通在沪港通的基础上进一步取消了总额度，以及港股通的额度实质上扩大一倍。这些举措意味着A股对外开放程度在加大，这对A股纳入MSCI新兴市场指数会产生明显的推动作用。因为，每日交易额度和总额度限制意味着投资者可能会面临资产无法交易的风险。这也是MSCI至今未将A股纳入其中的一个重要原因。每日交易额度的扩大和总额度限制的取消，无疑会为A股进入MSCI指数增加筹码。如果MSCI将A股纳入其中，我们的A股市场将会吸引国际大型投资者参与，这对我们培育成熟的A股市场，乃至结合人民币国际化发展国际化的A股投资平台都大有裨益。
良好的开端是成功的一半。只要在前期经验积累的基础上，稳步扩大沪港通与深港通的交易额度，那么，更加成熟的香港资本市场会逐渐向A股市场显示出示范效应。比如，在此次深港通的筹备过程中，中国证监会与香港证监会发布的联合公告指出，双方已就ETF纳入投资标的达成共识，在深港通平稳运行一段时间后将会推出。此外，双方也原则同意将共同研究合作推出其他金融产品。我们可以明确的是，未来的沪港通、深港通的发展方向是进一步增量、扩容，纳入更多的股票，然后将交易品种延伸至新股、债券、指数、商品、衍生产品、货币产品等。随着未来交易品种更丰富、额度更宽松，笔者相信，沪港通和深港通的持续发展不但会给境内外投资者带来更多的资产组合选择，也可以利用衍生品和跨期产品的交易来对冲非系统性风险。当时间证明多样性跨期投资组合在收益和稳定性上优于短期投机的时候，优胜劣汰的机制就能保证我们的A股市场像大家期望的那样以战略型的机构投资者为主，实现持续性的健康成长。
总而言之，笔者非常认同深港通的意义及其对A股市场中长期健康发展的正面影响。资本市场的完善非一日之功，历史上英国、法国、美国等在完善其资本市场时都经历了数十年甚至上百年的时间，遭遇了许多重大挫折。A股市场距离成熟还有很长的路，任何“弯道超车”、“一夜成功”的想法都是不切实际甚至是危险的。我们只有踏踏实实地做好基本功，在投资监管体制、信息披露效率、投资产品多样化以及投资方式的丰富上做好自己的功课，积极发挥沪港通和深港通的示范作用，才能引领A股市场成为境内乃至国际企业融资的重要平台，为我国经济的全球化打下坚实的资本基础。
（作者系华中科技大学教授、自贸区研究中心执行主任）
