天风证券：坚定看好中国国债期货发展

⊙记者 王雪青 ○编辑 李剑锋

“国债期货一定会成为中国最大的期货品种。”无论是5年前在银行加班写国债期货申请报告，还是现在在天风证券负责固定收益业务板块，翟晨曦对国债期货市场一直坚定看好。“现在，国债期货已经完成了第一阶段的发展，从流动性弱到流动性还不错；下一步目标，则是交易量和持仓量全面超过权益类衍生品。

近日，上证报记者采访了天风证券副总裁、天风国际集团董事会主席翟晨曦。在她的带领下，天风证券从2014年没有国债期货产品，发展到今天，公司80%的委托投资机构客户已接受了国债期货这一交易品种。其中，不乏客户在天风证券多次劝说之下才意识到国债期货“安全垫”的作用，并因此躲过了债券市场的一轮暴跌。

助客户躲过债市大跌

“2013年我在银行工作时，很努力地想争取做国债期货，国债期货上市前一天我还在努力写可行性报告，希望银行能批准。当然，这不是我一个人能决定的，很遗憾银行同意了但监管部门没有同意。”不过，翟晨曦与国债期货的缘分并没有因此搁浅。

作为一位在固定收益市场有着丰富经验的交易员，翟晨曦在进入天风证券后，第一时间启动了国债期货的申请与交易，并在这个新品种上尝试了单边交易、套期保值、期现套利等各种交易策略。在她的带领下，天风证券固定收益部门连续多年取得优秀“战绩”。

国债期货“安全垫”的作用如何体现？翟晨曦回忆了2016年下半年的经历。“当时，我们看到央行的谨慎操作，于是做了比较好的预防。一方面减持了债券，另一方面动用国债期货做了较大比例的套保，锁住了利率风险敞口的绝大部分。在2016年12月份出现债券市场利率暴涨、国债期货暴跌的时候，有客户主动打电话过来感谢我们，助其‘逃过一劫’。”

这是一次宝贵的经验积累。该客户是天风证券2015年签约的客户，天风证券是其第一批委外机构，却是当时那批机构中最后一个开户的券商，核心原因是天风坚持让客户增加国债期货的品种授权。

客户当时很不理解，其他委外机构都接受了委托，没有要求开通国债期货。翟晨曦却说：“投资者2015年8月刚从股市异常波动里跑出来，想要投资风险低的品种，集中跑到债券市场来了，所以债券市场当时价格涨得很快。但是，我能保证未来一年不会再有债市异常波动吗？如果未来债券市场利率经过2014年、2015年大幅下滑之后，出现大幅反弹怎么办？虽然无法完全准确预测，但是有这个可能，所以天风证券一定要让客户委托里尽量有工具能够对冲这种风险。”

终于，经过多次劝说后，该客户在2015年10月份同意开通了国债期货，觉得能够多一个“安全垫”工具，而且该客户还给那一批的委外机构全部授权了国债期货品种，并在2016年四季度的债市暴跌中得以保全资金实力。

期待银行保险入市

谈到国债期货对现券市场风险的对冲及套利经验。翟晨曦分别举了“正套”和“反套”两个例子。从2013年国债期货上市至今，“正套”回报最大的一次当属2015年“五一”前后。“五一”前夕，市场预期货币政策可能会放松，于是期货市场剧烈上涨。由于国债期货上涨，就有市场资金来买现货，然后在国债期货上开空单，做正向套利，当时套利回报可以达到IRR6%的水平。因为市场有套利交易，所以“五一”之后国债期货价格很快就回落了，让期货和现货回到正常的价差水平。

2016年下半年则是货币政策收紧，做“反套”的典型案例。当时现货市场的牛市氛围没有结束，然而从2016年开始，全年的国债期货都是贴水的，远期合约更是如此，说明市场套保力量在加强。在2016年底，国债期货贴水3元，负偏离较大，意味着要做“反套”。这一次，国债期货对市场的指引效果也是明显的。

“这也引发了一个问题，为什么国债现货价格在高水平时，国债期货还跌这么多？”翟晨曦表示，“这说明市场上没有这么多力量去买期货、空现货，做‘反套’。”她认为，此时券商是比较无助的，由于证券公司持有的现货量相对较少，只能向银行或保险公司借入现货，做“反套”抹平价差，按照现行的风险资本计提规则，这会极大消耗资源和资本，但券商的实力又相对有限。如果保险和银行能够进入这个市场的话，他们是可以做到的，市场偏离情况就不会那么大了。

这就涉及一个持续多年的话题，即是否应该放开银行和保险的国债期货交易？作为市场人士，翟晨曦发表了个人看法。她认为，在海外，无论是场外利率衍生品还是场内的国债期货，银行、保险、对冲基金等都会适当使用，因为机构只要持有债券，就肯定有利率风险，要管理风险敞口，国债期货作为场内集中清算的衍生品，当然应该成为做债券类资产的所有机构的必备工具。

至于市场准备情况，在她看来，现在的市场流动性还是比较好的，现在我国国债期货发展已经完成了第一阶段，即从流动性弱，到现在流动性还不错。下一步目标，是整个交易量和持仓量全面超过权益类衍生品。“因为债券类的资产体量大，从全球来看，也是利率类衍生品远超权益类衍生品的体量。”她表示。