制止任意停牌须进一步推进制度建设

□桂浩明

一家公司上了市，便获取了在股市上的流动性，并且也因此得到了相应的流动性溢价。因此，无论从什么角度来说，作为上市公司，都很珍视流动性，本该尽心尽力维护好自身在交易所交易的权利。反过来，交易所也把限制乃至剥夺上市公司交易的权利，作为对其违规行为的惩罚——因为如果流动性缺失了，股价势必大大折损。

然而，尽管话是这样说的，道理也是大家都明白的，但现实中总会有一些上市公司，因为各种各样的原因，任意让公司股票停牌。这不仅是对股东权利的漠视，在某种程度上说，更是对股东权益的肆意侵犯。数据显示，截至6月25日，A股共有227只个股停牌，停牌时间在3至5个月的，有44个，停牌时间在5个月以上的有27个，其中因为重大资产重组停牌的高达161家，因为重要事项公告的63家。沪深两市停牌时间最长为6个月（约120个交易日），停牌超过6个月尚未采取行动的即可视为“钉子户”，而两市钉子户已达17家，被锁市值逾3200亿元。

MSCI在讨论接纳中国A股的时候，针对有些上市公司的任意停牌行径，明确规定凡有过长期停牌行为的A股公司，不能被接纳为MSCI相关中国指数的样本股。显然，MSCI这样做是必要的，如果一家上市公司不能保证其股票正常交易，投资者为什么要去买呢？丧失了流动性的股票，还能是真正意义上的股票吗？

部分上市公司之所以会任意停牌，有的是处在推进重大资产重组等过程中，因为存在较大不确定性，为避免由此引起股价的异常波动而选择停牌。而又由于其资产重组操作不是在谨慎性原则下推进的，甚至可能相当草率，所以在实际推进中进程缓慢，这就导致不得不长期停牌。还有的上市公司，因为大股东股票质押出了风险，为了避免被强制平仓，就让公司股票进入长期停牌状态。还有的则是因为公司股价异动，为了减少外部对此产生的质疑，就索性以“核查原因”为借口停牌。客观分析，当然不能认为上市公司的停牌都是不合理的。从信息对称的本意出发，在万不得已的情况下，上市公司实施停牌也是必须的，可以视为对投资者利益的特殊保护。但像上述这些状况，或者是自身工作不充分不扎实，或者是出于大股东的一己私利，或者缺乏面对市场波动的勇气，才不恰当地选择了停牌，有的甚至还是长期停牌，这就对股东权利和利益构成了实质性损害，这是必须坚决制止的。

而制止任意停牌的最佳方式，就是形成一套严格的停牌制度。基于重组等重大事件而导致的因信息披露原因需要的停牌，应规定最长停牌时间，一旦超过规定时间就予以强制复牌，并且对在规定时间没有完成重组的，取消其若干时间内申报重组事项审批的资格。至于上市公司因股票质押等问题而要求停牌的，则原则上不予批准，因为以牺牲流动性来换取股票不被平仓，本身就是不合理的操作，也有损于普通投资者利益。对因股价异动所引发的停牌，需要建立一套明确的指标，究竟异动达到什么程度了，才需要停牌作出警示，而且一般来说应该在一个交易日内完成，而不能以此为理由长期停牌。在杜绝任意停牌、不当停牌等行为方面，海外成熟市场是有很多很好的经验，尤其那些极具操作性的制度，我们完全可以借鉴。

近两年来，上市公司在筹划非公开发行、控制权转让、对外投资等事项时已逐渐接受不停牌推进的做法。今年以来，深市就有17家公司筹划重组时未申请停牌，而直接披露重组方案或披露提示性公告，平稳有序地推进重组事项。可见，上市公司完全能在不停牌情况下变更重大事项。

保护投资者利益始终是监管部门最重要工作，而制止任意停牌现象，正是这种保护的具体体现，也是与国际接轨的实际行动。虽然在整个资本市场体系中，这还不是一个最关键的点，但做好了意义也是很大的。现在沪深交易所在规范不当停牌行为方面已有了很大动作，热切希望能进一步推进，在实践中不断总结经验，让沪深股市的流动性得到有效保护，投资者拥有完整地顺畅地交易的权利，从而进一步推升股市质量，提振投资者的信心。

（作者系申万宏源证券研究所首席市场专家）