把握周期，踩准节点，辨识特征，独立自律——对住房租赁金融创新的观察与思考

把握周期，踩准节点，辨识特征，独立自律

——对住房租赁金融创新的观察与思考

有质量的实体经营是金融活动的基础，企业持续健康发展所获得的经营业绩是金融收益的可靠来源。长租公寓行业的业务模式要立足于“租金为王”，通过资产经营中的增值业务，以及开发多种产品、拓展多类业态来提高经营业绩。

□路 林

随着近期部分城市租赁住房租金显著上涨，长租公寓租金贷等金融工具创新成为争议焦点。笔者认为，通过对产业市场和金融创新的深入观察和解构，正本清源，可为行业破局和持续健康发展提供有益探索。

住房租赁市场是个常态市场，无论工作季还是毕业季，市场租金随着四季周期性波动，反映了市场的客观运行节律。住房租赁市场还是个千层饼市场，不同层次的产品供给匹配各种租赁需求。多数发达国家成熟市场，已形成了多层次租赁住房供给结构，美国的租赁市场就呈现出三层金字塔结构，包括公平市价租金、稳定租金和管制租金租赁住房。最厚重的一块是公平市价租金住房，租金由供求关系决定，是供需双方自由选择的结果。此外，政府通过不同程度的价格约束推出稳定租金和管制租金租赁住房，是对市场主流供给的有益补充，兼顾社会公平，保障基本民生。

我国一二线城市人口吸附力强，呈现人口净流入，未来10年至15年，将形成4至5万亿规模的住房租赁大市场。市场有规模，制度有预期，各路机构纷纷涌入住房租赁市场，包括散租民宅市场和集中式长租公寓市场，短时期内形成了行业蓬勃发展的局面。然而，与美国、日本等发达国家住房租赁市场机构占比均超过50%的情形相比，我国机构化比例严重不足，未来在长租领域需要有一批专业化、规模化、集约化的机构崛起，作为市场主力军，开拓创新，推动行业发展。

优化住房租赁市场供给侧结构，就要增加市场化租赁住房供给。主要部分是“民转商”，由民用住宅转化为商用住宅，从自用转为它用、租用。另一部分是“非改住”，这是新增供给的重点，鼓励包括酒店、写字楼、商场、厂房在内的非住宅商用地产通过合理改造转化为商用公寓。

债务和杠杆都有两面性，应用得当则效率倍增，行业快速发展；应用失当则爆仓爆雷，导致行业败局和困局。例如，将“伪资产”通过金融工具变现，盲目扩张，引起经营风险和金融风险叠加，引发行业风险，就是应用失当的表现。金融创新的过程总会伴随着试错和失败，但不可忽视金融工具对住房租赁行业发展的重要作用。金融创新就是金融工具的有效运用。

清晰辨识长租公寓企业的主体特征，是金融行业有效助力产业市场的基础性环节，对行业金融创新至关重要。这有利于金融市场对长租公寓企业形成客观认识并公允估值，对其资产合理定价，从而有效缓解行业融资难、融资贵的困局。

长租公寓企业主要有三个特征：属于生活性服务业，是房地产行业从开发向服务战略转型的新趋势，新经济特征明显；轻重结合，行业运营服务商以轻资产为主的居多；大部分运营商都是初创企业，随着消费升级，其商业模式和业务模型都会不断升级换代。长租公寓行业的金融工具主要包括几类：公司级的VC/PE、公司债；基于项目开发阶段的中长期综合开发经营贷、改建贷、装修贷；项目持有阶段的经营性贷款；项目成熟运营阶段的ABS、CMBS、REITs。

金融创新不仅支持和服务实体经济，还创造实体经济。现代金融体系中发展出的VC/PE进入长租公寓类服务业，在企业初创阶段输入资本、导入资源，对实体经济的推动作用是可想而知的。

有质量的实体经营是金融活动的基础，企业持续健康发展所获得的经营业绩是金融收益的可靠来源。长租公寓行业的业务模式要立足于“租金为王”，通过资产经营中的增值业务，以及开发多种产品、拓展多类业态来提高经营业绩。

在长租公寓企业融资过程中，投资机构十分看重企业的规模指标，没有规模就没有持续的发展。规模扩大不仅为企业带来行业地位，也为企业良性发展提供必要的腾挪空间、倒仓空间，可优化资产组合，平滑系统风险。而把握长租公寓企业经营杠杆与风险关系的核心是处理好账期。企业收取租客房租与支付上游业主租金之间存在账期错配，账期是任何工商企业可以运用的工具，不应该被污名化。过去的国美、苏宁，现在的京东等，都得益于合理利用账期从而快速扩张。要避免的是长租公寓企业盲目使用供应链金融、消费贷、分期贷等手段所造成的过度杠杆化，进而形成项目烂尾，风险从经营端传导到金融端，形成行业金融困局。

当前，长租公寓行业正在快速发展和扩张，要着力防范经营风险与金融风险的交叉和外溢，避免引起行业危机。面对行业金融创新困局，长租公寓企业要做到独立、自律，“无形和有形的手”合力夯实金融创新基石，配合行业监管措施的完善来加强风险管理。

长租公寓金融创新的前提是产权制度，关键是强资本。金融创新离不开健全的法治环境，离不开自由定价、权利边界清晰的公平市场，也离不开现代企业制度的土壤，根本还是产权制度。金融创新还需强调资本形成，加资本、强资本。没有强资本就不可能有效去杠杆。

风险管理不是简单的风险控制，为此，应通过分业经营、构筑防火墙和加强外部监管等方式避免风险传导。作为服务类企业，长租公寓资产主要通过租赁形式取得，法律权属界定和资金监管措施是这类企业金融工具创新的重要内容。在业务操作上，通过建立登记制度、引进第三方律师见证进行租赁资产确权，其中登记制度的建立需要税收优惠政策的配套；通过第三方机构市场化评估租赁资产价值；通过设立监管账户或托管账户防范风险外溢。

伴随着租购并举、租售同权等一系列住房供给侧结构性改革的深入推进，我国住房租赁行业将会有长足发展，长租公寓企业应抓住机遇，与金融机构一起依法依规地开拓创新。

（作者系上海中城联盟投资管理股份有限公司董事长）