北交所董事长徐明：修订公司法应完善中小股东
和债券持有人保护制度

◎记者 张雪 ○编辑 马婧妤

北京证券交易所（下称“北交所）董事长徐明日前撰文建议，正在修订中的公司法，应当明确规定差异化累积投票制度、一定范围内的差异化表决权制度、债券持有会议制度和债券受托管理人制度，以进一步完善对公司中小股东和债券持有人的保护。

徐明建议，在公司法中增加一款强制性累积投票制内容，同时实行累积投票的差异化制度安排，在上市公司中实行强制性累积投票制度，在非上市公司中实行选择性累积投票制度。

累积投票制度的独特作用在于它能够通过投票数的累积计算，扩大股东表决权的数量。徐明认为，上市公司中小股东所持公司的股票呈现“少而散”的特点。在实践中，大多数上市公司均有控股股东和实际控制人，他们在股东大会中具有较大的话语权。累积投票制的目的在于避免大股东、控股股东、实际控制人对董事、监事人选的垄断，矫正“一股一票”表决制度存在的弊端。实行差异化的累积投票制度，也符合我国的公司治理实践。

徐明还建议，在公司法中将差异化表决权制度单列成条，突出差异化表决权的重要性和特殊性；在范围上，仅仅限制上市公司实行差异化表决权；同时，在公司章程中明确差异化表决的具体安排及其特殊治理要求。

徐明在文中谈到，现行公司法确立的股份有限公司“一股一权”原则过于严格，对于采用差异化表决权的创新行业公司在我国境内设立、挂牌上市形成了障碍，既不利于境内创新行业发展和资本市场竞争力的提升，也不利于国有企业特殊管理股制度的实施。在我国资本市场中，新三板市场是公开市场，挂牌公司存在公开发行情况，如果将差异化表决权的限制主体扩大到公开发行股票的公司，那么在新三板、科创板、创业板和北交所市场实施差异化表决权就与上位法抵触。一定范围的差异化表决权制度安排，体现了法律对实行差异化表决权的审慎态度。

徐明认为，规定“一股一权”原则的例外情形，可为公司采取差异化表决权制度保留空间，但应对差异化表决权的实施进行严格监督。为防范利益冲突，有必要要求公司章程对高表决权股东的权利行使作出限制性规定，并明确防范高表决权股东权利滥用、保护其他股东合法权益的总体要求。

在债券持有人会议制度方面，徐明建议增加“公司公开发行债券的，应当设立债券持有人会议，并应当在公司债券募集办法中说明债券持有人会议的召集程序、会议规则和其他重要事项。”

他认为，当前我国债券持有人利益保护机制不健全，数量众多的债券持有人难以形成协调一致的意见和行动，发行人、中介机构侵害债券持有人利益的事件还难以避免，受托管理人存在利益冲突问题，这些都需要通过债券持有人会议制度加以完善和解决。公司法作为规范公司债券法律关系的基本法律，应当考虑根据债券持有人特点建立债券持有人会议制度，保护其合法权益。

在债券受托管理人制度方面，徐明建议增加“公开发行债券的，发行人应当为债券持有人聘请债券受托管理人，并订立债券受托管理协议。受托管理人可以由本次发行的承销机构或者其他经国务院证券监督管理机构认可的机构担任”，以及“债券发行人未能按期兑付债券本息的，债券受托管理人可以以自己名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼或者清算程序”的内容。

徐明认为，公司债券从发行到最终偿付，整个过程都要有受托管理人全程参与。公司债券质量高低以及债券持有人权益的保护程度，与受托管理人是否归位尽责息息相关。在公司法中明确规定债券受托管理人制度，将其作为公开发行公司债券的必备条件，能更好地保护债券持有人的合法权益。此外，单个债券持有人即使具有监督发行人的能力，也不可避免会出现维权成本较高的问题，有必要借鉴债券受托管理人实践经验，参考境外市场有关债券受托管理人做法，在公司法中明确规定债券受托管理人制度。