天使投资是一门有情怀的生意——读《天使投资科学实战课》
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◎郑渝川
老鹰基金创始合伙人、中国长远控股创始人兼董事局主席刘小鹰所著的《天使投资科学实战课》一书，近日由中国财政经济出版社出版。老鹰基金成立于2012年，总部位于北京，是一家具有国际视野的产业型天使投资基金。本书作者刘小鹰通过一系列的多元化投资和并购，在其投资的项目中，已有公司成长为细分行业领域的独角兽，并且还有多家公司上市。在本书中，作者诚恳而坦率地讨论了自己的天使投资方法论，对国内天使投资、创投、科技行业的发展颇具启发意义。
“天使”与“投资”
天使投资由“天使”和“投资”两个词组成，前者自带情怀，表现奉献精神，后者则是属性的体现，意味着这一行为最终还是为了追求收益。也就是说，天使投资就是一门有情怀的生意。
相比一般的创业投资、规范的风险型融资，天使投资涉及的投资金额少，投资者不干预投资项目的具体运行，也不谋求实际控制权。天使投资也被广为人知地概括出具有所谓的3F法则：family、friends、fools，也就是说创业者创业初期的天使资金主要来自家人、好友、傻瓜。为什么？因为天使投资失败率很高，而且如美国著名天使投资人戴维·罗斯所说，大多数初创公司会失败，但谁都无法判断哪家初创公司会失败。
但正如作者在书中所谈到的那样，天使投资是可以依循科学方法的，投资人如果能很好地权衡机会、风险、技术、门槛、成本、资本等各方面要素，用尽可能长远的思维来看待和分析问题，就会有效缩小筛选范围。作者在书中第一章就谈到，并不是只有做私募股权投资、二级市场投资才需要做分析和研究，事实上，天使投资要提高成功率，也需要进行一番科学的前瞻性研究，包括行业研究、技术研究和政策研究。
政策研究对于中国，乃至其他很多国家和地区都很重要。这决定了一个项目及其所在的技术领域、行业和产业领域能否获得政策助力，决定了项目未来的成长空间。比如，东南亚一些国家近年来纷纷加强了对电商项目的政策限制，那么在该领域的相关产业创投项目的风险就非常突出。而行业研究、技术研究则能够比较有效地帮助天使投资人判断相关项目会在多久迎来“开花结果”。
还有就是论证。天使投资在过去一段时期一度被解读为盲投，或者说是创业者凭借高超的话术说服投资人的结果，这其实是一种误解。作者在书中指出，市场容量尤其是存量市场和增量市场，其产品的目标用户基数、解决用户痛点促成的购买黏性和商业模式的完整性等，都需要进行有效论证。并且，作者还在书中就天使投资的决策环节、投后管理环节进行了简要的介绍。
投的就是初创团队
值得一提的是，作者在书中专门谈到了如何合理估值新经济创业项目。传统估值方法在互联网等高科技、新经济领域存在较大局限，尤其是互联网创业公司通常在创业早期现金流很差、盈利能力低，所以如果用市盈率、市销率、现金流折现等传统估值法来评估，几乎每个项目都没有可投资的价值。但必须看到的是，未来这些企业的业务可能存在指数型增长空间，因此需要通过其他维度进行评估。作者指出，新经济企业一般是轻资产公司，所以不能简单采用市净率估值法，而应当将无形资产如知识产权、发明专利、软件著作权和商标等计入其中。
另外，高科技和互联网企业的真正核心是产品与用户核心、模式与盈利核心、门槛与竞争核心。公司的核心竞争力与初创团队的水平息息相关，而这些因素恰恰又是现有的会计准则无法纳入考量的。也就是说，衡量一个项目是否值得投资，要看初创团队是否值得投资，以及这个团队是否在创业过程中逐步向有效的公司治理、IP管理、数字管理、风险管理靠近，而非背道而驰。
作者在书中介绍天使投资如何在实战中进行投研时指出，首先要对项目的财务、政策等风险、回报和社会意义进行研判，然后在此基础上通过投研来评估创投团队的态度、资质，进而对其所处行业、细分产业领域的机遇期、创投者选择的模式、团队组成等进行研究，最终得出初步结论。
天使投资哪怕在市场环境最为成熟的美国，也有很高的失败率。为此，作者在书中专门梳理了六大陷阱，帮助投资者提高投资的成功效率。一是所谓的友情投资，这并不是说纯粹出于友情的投资项目一定不能成功，但是没有基于前述研究、论证基础的投资项目，失败率显然是超高的；二是随意跟投，有些投资人最喜欢跟随概念，或者跟风投资，反而容易被套牢；三是经验主义，就是投资人将自己过去从事某个行业的经验、眼界完全套用在新行业、新技术、新模式的项目上，并减少了必要的研究和论证；四是投机心态，投资人过度急切地希望获得超高额的回报，而没有意识到哪怕是一些已进入成长期的创投项目，未来的成长道路依旧会很长；五是估值存在盲区，也就是把天使投资看成做买卖，有时过度压低项目估值，导致创业公司无法通过天使轮拿到足够撑到下一轮融资的钱而夭折；六是投资人有过强的控制欲，有些投资者习惯了 “我是大股东”，总担心创业者经验不够，或者担忧创投团队拿了钱跑路。
说到底，天使投资周期长，项目的成功率并不因为市场看好的程度提高或降低，投资一时很难退出。那么，哪些项目事先就可以规避？作者在书中对应介绍了老鹰基金的项目筛选标准。比如，细分市场容量达不到500亿元、不能成为细分市场前两名、技术或商业壁垒不够高、股权结构不合理又无法解决、业务主要依靠人脉或特许经营牌照做起来的、核心团队磨合程度不够、触及政策红线等，只要涉及任意一项，项目就不在其选择范围。尽管这些标准对于其他天使投资人而言，未必普遍适用，但其中蕴含的投资理念和筛选方式，仍然具有广泛的参照意义。
总的来说，本书比较详细地介绍了适用于中国市场尤其是新经济行业的天使投资理念、思路和方法，强调了天使投资与风险投资的根本差异，对天使投资作为科技创投企业长期陪伴者的角色进行了比较好的说明。作者根据长期实战经验，系统地思考、总结、提炼美国等成熟资本市场的天使投资理念，并将相关战略和方法进行了较高水平的本土化转化。
