城投债迎“提前兑付潮” 投资人发行人博弈再起
◎记者 张欣然
随着化债资金在各省陆续到位，城投债也迎来了新一轮的“提前兑付潮”，近两月提前兑付的规模与数量较往年同期相比都有较大提升。
不过，提前兑付过程中也产生了发行人和投资人之间的博弈：一面是投资人难寻高息资产及接受提前兑付就会面临潜在亏损；另一面则是发行人急于用低息债务置换高息债务。业内人士提醒，在选择是否接受提前兑付时，投资者需要结合自身的买入价格进行更为具体的判断，也可以在其中寻找交易机会获利。
城投债提前兑付节奏明显加快
自10月万亿元特殊再融资债发行以来，城投债拟提前兑付的节奏明显加快。
数据显示，11月1日到12月15日，已有93只城投债拟提前兑付，偿付金额总计650.56亿元。观察近两月的城投债拟提前兑付行为可发现，12月拟提前兑付的态势呈现加速特点，前15日拟提前兑付规模达385.57亿元，已超11月全月规模。
据上海证券报记者了解，城投债提前兑付的流程主要包括发布持有人会议公告、召开持有人会议、公布持有人会议结果和完成本息兑付四个步骤。提前兑付价格一般以中债估值净价、面值、面值加补偿几种类型为主。
关于为何城投债会出现如此多的提前兑付，中金公司发布的研报分析称，从发行人的角度来看，提前兑付多出于优化存量债务结构、降低融资成本、提高资金使用效率的考量。这通常意味着发行人有低成本资金可对原有债务进行置换，资金来源则可能包括地方债、银行贷款和其他低成本债券资金，其中地方债置换最为典型。
中泰证券发布的研报中也认为，债务置换是城投债提前兑付潮的重要驱动因素。2023年以来，城投债提前兑付规模相较上一年有显著增加，尤其是在特殊再融资债密集发行的10月，提前兑付债券共44只，合计规模超200亿元。
“根据以往规律，特殊置换债或再融资债发行后的一定时间内城投债提前兑付规模会出现数次小高峰。因此，本轮城投债提前兑付潮仍会持续一段较长的时间。”该研报称。
提前兑付下的城投债的投资机会
在地区分布上，12月贵州地区城投债拟提前偿还金额合计188.93亿元，占当月公告拟提前兑付的城投债总额49%。
据悉，贵州贵安发展集团有限公司拟提前兑付“20贵安G1”“22贵安G2”“22贵安G1”“18贵安01”“19贵安G1”。
12月11日，贵州贵安发展集团有限公司发布公告表示，拟提前兑付“20贵安G1”部分本金及应付利息，现定于2023年12月20日召开2023年第一次债券持有人会议。兑付方案显示，拟提前兑付本金金额为14.5亿元。
公告还表示，拟提前兑付“22贵安G2”部分本金及应付利息，拟提前兑付本金金额6.9亿元；拟提前兑付“22贵安G1”部分本金及应付利息，拟提前兑付本金金额10.52亿元。
对于这些提前兑付的债券，投资者的收益情况出现了分化：有些投资者因为提前兑付被迫承受亏损，而有些投资者却在交易中获利。
对一些投资人而言，折价买入资质较弱债券、博取提前兑付带来的短期下沉收益是一种不错的选择。一位投资经理向记者表示，其在发现某公司有部分债券拟提前兑付后，与发行人沟通得知，发行人提前兑付或为平滑到期债务存量，于是在二级市场买入相同发行人发行的折价债券，以博弈发行人提前兑付债券的收益。
“‘22贵安G2’票面利率为6%，我们的买入价格为6.9%，不久之后发行人便公布了该笔债券会提前兑付，这样可以净赚1%。”上述投资经理说。
不过，若是投资人溢价买入债券，则可能面临亏损。中泰证券固定收益分析师肖雨解释，城投债提前兑付对投资者投资的收益的影响主要取决于买入成本。由于提前兑付方式多为面值兑付，因此折价买入债券的，投资者将获得额外的资本利得。反之，溢价买入债券的，若最终提前兑付方式也是面值兑付，则投资者可能承受一定损失。
“2022年底以来，受理财赎回潮、特殊再融资债落地等因素影响，债市多次调整，溢价买入债券的概率高于以往年份，若多数债券持有者主要通过折价或平价方式买入债券，则决议通过的概率将大幅上升，溢价买入者可能承担一定的损失。”肖雨说。
记者查询获悉，“20贵安G1”的票面利率为7.5%，而此前一个月其成交收益率都在7.5%之下，甚至最低至6.3%，其最新中债估值为7.2976%，而该笔债券将以部分面值兑付且没有补偿，这意味着此前一个月的投资者都将面临亏损。
对于此类情形，肖雨建议：一是提前识别有潜在提前兑付可能性的城投债券，乃至区域，尤其是近期提前兑付规模较大的区域，做好持仓管理；二是在提前兑付会议决议时尽可能争取“面值+补偿”的兑付方式，以补偿溢价买入的成本。
投资人与发行人的博弈
一面是投资人难寻高息资产和可能面临潜在亏损，一面是发行人急于用低息债务置换高息债务，提前兑付议案能否通过也就成为发行人和投资人之间的博弈焦点。
在中金公司固定收益分析师张纯祎看来，在假设发行人违约风险较低、不考虑投资人再投资的情况下，提前兑付会给投资者带来潜在损失：一是理论上继续持有所能获得的利息消失；二是持有期有可能获得的资本利得消失。但发行人给出的不同兑付价格条款以及此前债券净值的水平将使得投资者的潜在损失程度存在差异。
“我们认为投资人判断可以用提前兑付的资金寻找在久期、信用风险、流动性、集中度上更适合自身账户的资产时，或者是出于与发行人的关系维护等目的，会有可能接受提前兑付议案。”张纯祎说。
张纯祎表示，除潜在损失外，部分情况下投资者可能会面临由提前兑付带来的亏损，因此在选择是否接受提前兑付时，投资者需要结合自身的买入价格进行更为具体的判断。
此前就有城投债提前兑付过程一波三折的情况。10月19日，东吴证券公告，“19南通专项债”出席该次会议的债券持有人所持有的表决权数额未达到该期债券总表决权的二分之一以上，因此该次会议未能有效召开。
据记者查询，该笔债券当时剩余期限为2.4945年，中债估值为3.2891%，而票面利率为5.38%，处于溢价状态。
在该笔债券提前兑付遭到投资者冷处理后的一个月，该公司再次提出关于提前偿还“19南通专项债”的议案，并公告召开债券持有人会议。12月8日，该公司公告称，根据《债券持有人会议规则》，提前偿还的议案获得通过。
