权威专家：长债收益率单边下行累积风险 压力测试意在防范市场反转

◎记者 常佩琦

今年以来，长债收益率持续下行，中国人民银行已多次提示债券市场风险。部分业内权威专家表示，微观主体行为高度一致，或造成宏观“共振”，从而会产生一系列的风险。近期，央行针对部分大中型金融机构开展压力测试，意在防范短期内市场利率反转或大幅波动，并非阻止机构的投资交易。

长债收益率单边下行累积市场风险

今年以来，我国长期国债收益率持续下行，部分中小金融机构在短期内增持大量国债，一些资管产品的长债配置增多。

有观点认为，长债收益率持续下行，在一定程度上反映了市场对长期增长预期偏弱。市场上甚至出现了“中国经济日本化”的论调。所谓“日本化”，通常用来描述一个经济体经历长期停滞和持续通缩的现象。

权威专家驳斥了这类观点，并进一步分析说：“20世纪90年代日本经济开始衰退，1992年其经济增速骤降至2%，1995年至今日本GDP和人均GDP均在缩水；同时，日本消费者价格指数（CPI）从4%逐步掉落负值区间。这些情况在中国并不存在，中国人均GDP仍有向上势头，中国产业分工程度、劳动力素质均有很大提升空间。”

权威专家认为，当前市场预期与经济基本面存在一定偏离，“长端利率持续下行到2%以下”的说法并无立论基础。

今年以来，央行已多次提示债券市场风险。业内专家表示，任何经济体的金融指标出现单边波动变化过大时，该经济体的金融监管部门都会关注。

从宏观层面来看，人民银行关注长债收益率，是因为单边持续下行的市场会导致风险累积，带来资产久期错配、投资者盲目涌入、利率风险上升等问题，是合理且正当的。

权威专家表示：“当前，由于市场情绪、外部环境、债市阶段性供求不平衡等原因，导致中长期国债交易拥挤，收益率持续快速下行。”从历史经验来看，当市场预期及行为高度一致时，趋势变化后可能带来外溢性影响，蕴含系统性风险，因此央行有必要从宏观审慎角度对此作出风险提示。

压力测试意在防范市场反转

2024年第二季度中国货币政策执行报告指出，要对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险。

权威人士表示，近期央行根据机构的资产负债和风险暴露等情况，正在对部分金融机构开展压力测试。

该人士强调，央行更关注宏观层面，而非微观主体，更不会去代替市场。做压力测试是为了防范短期内市场利率反转或大幅波动，绝非阻止机构的投资交易行为。

业内人士表示，当前市场反转风险不断增大。对公众而言，预期反转可能导致资管产品大面积赎回，造成挤兑；对机构而言，利率风险敞口过大可能导致硅谷银行事件重演。

权威专家认为，待到年底国债、地方债发行规模大幅上行时，要警惕市场反转的概率，届时利率上行幅度尚不可知。央行之所以多次提醒利率风险，正是为了防止交易拥挤导致的“踩踏事件”。

权威专家进一步分析称，在经济提挡升级转型之时，市场机构判断信用风险上升，试图以投资安全资产的方式规避信用风险，这种现象是可以理解的。不过，当微观主体行为高度一致时，就会产生宏观“共振”。

以农村金融机构为例，其定位本是服务县域经济，应着重增强自身农村农业信贷投放的定价能力。但部分农村金融机构将重心放在债券投资上，造成了交易拥挤。这种行为看似降低了信用风险，实则增大了利率风险。农村金融机构应意识到，没有信用风险并不代表没有市场风险。

重拳出击国债交易违规

近期，中国银行间市场交易商协会连续重拳出击国债交易违规行为。

8月8日，交易商协会发布公告称，近期，在查处的案件中，部分中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，交易商协会已将部分严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚，对于其他此类案件线索，交易商协会正在加紧调查处理。此前，交易商协会公告显示，因涉嫌在国债二级市场交易中操纵市场价格、利益输送，交易商协会对江苏4家农商行启动自律调查。

对此，业内专家表示，去年部分机构国债违规交易行为便已有端倪，近期愈发明显，一些机构利用特定时点拉抬国债价格。

为何部分机构会选择使用国债进行利益输送？业内专家表示，由于我国国债市场深度与广度都在持续增加，流动性较好、交易投资活跃、点差很小，具有一定隐秘性，因此以“蚂蚁搬家”小量高频的方式进行违规交易不易被发现。

“这类违规行为损害了本属于金融机构的利益，将利益输送给特定之人，属于职务侵占，反映出部分机构在公司内部治理和风控环节之薄弱。”业内专家称。

该专家进一步表示，10年期以上国债的收益率主要受到情绪影响，要警惕“情绪影响市场预期—进一步引发利率下行—做多现券、做空远期—出现利益输送”的负循环。

同时，相关人士表示，监管部门并未暂停上述江苏4家农商行国债交易。监管部门从宏观审慎角度出发，坚持市场化、法治化原则，关注点主要在于机构行为是否合规、有无进行压力测试、有无产生利率风险等。