把握技术时代投资平衡术——读《投资的未来》
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把握技术时代投资平衡术
——读《投资的未来》
◎郑渝川
当市场正为人工智能带来的颠覆性变革狂欢时，先锋集团首席经济学家约瑟夫·H.戴维斯在《投资的未来》一书中提出了审慎客观的全新思考。
这本书挑战了有关“人工智能将对未来经济和个人就业产生根本性提振或颠覆效应”的主流观点。作者认为，主流观点所描绘的未来并非必然，也未必会按照许多企业家和技术精英设想的时间表快速实现。当然，作为资深投资专家，戴维斯并未否认主流观点实现的可能性，但他指出，无论是基于近代重大技术革新的历史教训，还是更广义的人类经验，我们都应得出一个基本共识：“做两手准备，而非孤注一掷”。
历史是否会重演？
作者认为，如果AI真的如预期般带来快速变革，投资者首先要面对一个显著风险：股市估值水平飙升带来的泡沫。回顾20世纪90年代，计算机-互联网革命提高了生产效率和盈利增长率，当时美国股市的年化收益率高达18.2%。但这一数字中，仅有10.8个百分点来自盈利增长和股息，剩余部分则完全来自估值水平的飙升，并因此制造了显著的股市泡沫。事实上，当21世纪初泡沫无法支撑时，美国股市在随后第一个十年的回报率被显著拉低。
如今，美国股市估值水平的再度飙升恰恰表现在所有与AI等新概念相关的股票上。许多创新公司在没有令人信服的盈利模式，甚至没有设计盈利模式的情况下，依旧获得了极高的估值。虽然这些超出常规的估值很大程度上承接了美元超发的溢出效应，但它们究竟能够狂飙多久，是否会再次出现泡沫破裂，仍是未知数。
两种预期推演
作者强调，假定AI带来的快速变革完全符合当前专家和业界的预期，那么更具投资价值的其实是价值股而非成长股。这一论断，源于对历次科技革命规律的总结：
一是科技革命释放的红利具有极强的“外溢效应”。虽然早期的超额收益往往集中在少数知名的技术领头羊身上，但外溢扩散的速度很快。例如，在20世纪90年代，美国的医疗保健服务商、金融机构以及交通业都从计算机-互联网革命中受益良多。
二是新技术赛道通常伴随“创造性毁灭”。AI等新技术领域虽然成长潜力惊人，但由于聚集了海量资金和众多冒险家，行业竞争将极其激烈，其中大多数企业可能无法创造出良好的净资产收益。回顾1900年至1908年的早期汽车行业崛起时期，进入这个行业的企业接近500家，最终黯然退场的超过250家。反观当下AI等新技术领域，其资金占用和消耗规模远超当年的汽车工业，在迎来革命性成长的同时，也会经历行业洗牌与优胜劣汰。
然而，硬币的另一面是，AI带来的变革可能达不到专家、机构和投资者所期待的程度。如果这一令人失望的剧本上演，意味着资本市场为AI变革投入的巨额资金将面临低回报，而美国股市也将因此失去持续增长的依托。作者进一步指出，叠加2008年国际金融危机以来的持续量化宽松所释放的天量货币，以及一再推高的财政赤字，通胀压力必然进一步加剧。
作者据此预测：如果呈现“AI令人失望，赤字积重难返”的情况，债券市场将创造出更高的收益率；而美股的企业盈利增长率和支付股息的能力将双双下降。在这种情况下，AI等新概念的超高估值惯性将难以长期维持。
作者更清醒直言：“要想让2025年的美国股市的估值水平显得合理，企业盈利必须以每年约40%的速度增长至2027年。”但事实上，目前可能贡献的股市收益率仍只是稍高于通胀率，这显然会让投资者感到失望。
建立平衡型投资组合
面对上述两种截然不同的宏观预期，作者认为，无论是机构投资者还是个人投资者，在面对AI浪潮时都应当保持审慎乐观，克制过早“全盘押注”的冲动。为此，他提出了一种“坚持到底”的策略：构建高度分散化的平衡型投资组合。具体而言，投资者应在价值股、科技股以及债券之间进行合理的资产配置。这种策略或许无法带来最极致的收益，但却能有效构建防御壁垒，避免因技术和经济预期落空而面临巨额亏损。
作者立足于人类历史，尤其是近代历次技术革命与资本市场的联动规律指出，当前市场对AI估值、增长预期及其可能引发的社会与经济变革，极有可能被严重高估。更为现实的是，即便AI能带来非凡的技术突破，单凭技术也难以完全克服宏观经济所面临的结构性困境，诸如人口增长的放缓、地缘政治与贸易冲突的加剧，以及国家债务的持续攀升。
回望21世纪第一个十年后期，以第一代、第二代iPhone为代表的智能手机横空出世时，投资领域和科技界曾对其寄予热切期望，甚至热切地认为它将彻底改变生产力和生产方式。然而，作者指出，这种观点如今看来属于高估和误读。事实上，智能手机对经济和社会的深远影响，至今仍未能与当年电力的普及相提并论。
基于这一历史教训，作者还认真审视了近年来被不断强化传播的另一种焦虑：AI将彻底取代教师、程序员、人力资源经理、医生、保险销售经纪等职业。作者综合了对美国、欧洲等不同经济体的观察，给出了更为理性的判断：部分岗位确实可能因AI的广泛应用陷入更大困境与失业风险，比如运输业、金融业以及信息技术行业。但是，在绝大多数行业中，AI既不会只产生微小影响，也不会带来所谓“反乌托邦”式的后果。
随着AI技术的进一步发展，其对于人类工作岗位的“反乌托邦式威胁”究竟会应验还是落空？作者明确倾向于后者。他认为，即便AI在未来取得诸多突破性进展，其本质依然是一种辅助性的技术。它将成为推动经济增长的引擎，但不会彻底取代人类。
在人工智能的浪潮席卷而来、市场情绪被极度放大的当下，戴维斯的《投资的未来》为我们提供了一份难得的清醒。它提醒我们，无论技术如何颠覆，资本的规律与人性的弱点从未改变。当喧嚣退去，那些真正能带我们穿越迷雾、抵达彼岸的，永远是对基本面的坚守、对常识的敬畏，以及在不确定性中“做两手准备”的从容。
