⊙汪晖 ○主持 于勇

  调结构还是保增长，政策又陷入了两难困境。经济增长放缓的迹象目前看来越来越明显。最新发布的7月份中国制造业采购经理指数(PMI)为50.7，连续三个月下滑。分项看，生产和新订单指数回落，预示工业生产环比回落；从库存情况看，原材料库存下降，而产成品库存上升，一定程度上显示，企业对未来生产预期偏弱，终端销售景气度下降；出口新订单持续回落预示未来出口同比增速回落。

  今年政策的着力点有三个方向：调控房地产，避免经济泡沫化；抑制通胀预期，平抑2009年刺激政策的一些副作用；调整经济结构，转变中国经济增长方式。前两个目标基本上可以实现。房地产走势与政策力度有关，通货膨胀不仅与货币有关，与总需求变动也有很大关系。在信贷规模控制，流动性收缩，预期经济放缓，总需求回落的情况下，通胀趋势很可能滞后于经济走势，年内见顶回落。

  调整经济结构是政策长期任务和目标，转变经济增长方式必定带来阵痛。特别是在欧洲出现主权信用危机，经济增长确定性下滑，中国出口下半年将面临不利经济环境的状况下，未来中国经济阶段性回落还会持续多久没有确定性答案。我们的政策是适度回归到保增长，还是继续坚持控通胀，调结构？这就是政策的两难困境。

  如果回归到保增长，毫无疑问意味着新一轮的信贷投放上升和货币宽松，未用完的投资计划继续实施，新的基建项目和扩张产能规划重新上马，房地产调控政策必须转向，中国经济重回过去的发展轨道。这是否是我们愿意看到的经济前景？如果是这样，股市会有强烈反弹，反弹后情景更加可怕。

  如果政策继续坚持调结构，控通胀方向不变，经济增速将下降。一些行业和地方政府利益会受损，但是这是避免经济从亚健康状态继续恶化下去所必需付出的代价。

  地方政府融资平台所产生的问题很大程度上是前期刺激政策所产生的负效应。有人从总量角度看，例如政府总负债与GDP比等指标不构成重大风险，这是事实。问题是谁为此买单非常关键。地方政府享受盛宴后如果无力买单，对中国经济和金融市场的冲击将会很大。假设地方政府通过减持所持有的上市公司股权来还债，对股票市场的压力将是巨大的。目前没有人给出问题的答案，但是市场往往向符合逻辑而又不利的方向预期。一个重要证据就是银行不愿意买单，但是市场有此预期，导致银行业估值回落到7倍还难见机会。

  政策和经济的困境就是股市困境，未来我们可能会见到反弹，但是这些问题没有预期答案之前，我们还看不到新的趋势出现。

  (作者为华泰柏瑞基金投资总监)