⊙姜 山

  虽然在银行股等权重个股下滑的影响下，上证指数近期连续走弱，昨天盘中更是创出6月末反弹以来的新低，但市场中却似乎并不缺乏热点。尤为引人注目的是，上半年破发连连的新股板块，近期转而又成了资金热捧的对象，不少新股上市涨幅即超过50%，而后更是连续高走，与股指的疲软走势形成鲜明的反差。

  很多投资者对此不无困惑，为什么在市场如此疲软的时候，新股却能成为资金聚集的重心？如果仔细分析今年以来的新股发行数据，或许可以得到比较明确的答案。

  发行市盈率的大幅下降，是新股出现抢眼表现的根本原因。在去年11月新股发行的二轮改革之后，由于初期新股的上市涨幅没有缩减，单个账户网下中签后收益大幅上升，询价机构的热度反而因此提高，导致了去年年末新股发行市盈率居高不下，一度出现以2009年发行市盈率计超过100倍的个股。在大量个股发行市盈率甚至大幅超越二级市场同类个股的情况下，投资者难以认同，加上年初中小板和创业板整体遭遇市场抛压，新股更难得到市场的垂青，由此破发连连，甚至出现同日上市的个股全部破发的场面。

  在连续亏损的压力面前，大量询价机构开始对新股退避三舍，网下参与询价的机构数量急剧减少，而报价也趋于保守，结果不仅出现了类似八菱科技这种因网下询价机构家数不足规定数量而中止发行的个股，一向被认为对新股询价有着极强指导意义的询价报告也在实际操作中失去了其影响定价的效力。在6月初，新股的定价甚至出现相对询价报告的下限有40%以上折扣的现象。

  新股发行遭遇的市场压力，反过来也影响了询价报告。在年初时，询价报告给出的询价上下限区间多为对应于创业板2011年预期摊薄市盈率的35倍至45倍，中小板的30倍至40倍。而进入6月之后，这一区间多数被向下修正为对应于创业板和中小板2011年预期摊薄市盈率的20倍至25倍，而不少个股询价结果仍然低于询价区间下限，相比市场上的同类公司，发行市盈率一度打了6至7折。

  在新股重新成为估值洼地的时候，一跃而为市场热点也就一点都不奇怪了。更何况，6月之后资金流向开始往中小板和创业板倾斜，创业板指数连续上行，不少年初发行的新股均回到发行价附近，这为本身估值水平已大幅低于市场同类公司的新股提供了充分的上涨理由。大家看到，近期即便是不少上市涨幅超过50%的新股，其动态市盈率也仅与同行可比上市公司处于相当水平，与年初时发行市盈率即超越同行可比公司的新股已不可同日而语，其中具有良好业绩表现的新股也自然更能得到资金的持续关注。

  除了发行市盈率大幅下降的因素外，新股的业绩表现趋于理想，也是另一影响其走势的重要因素。去年以来，对于新股上市后变脸的抨击此起彼伏，而不少新股也的确在业绩表现上令投资者大失所望，由此逐步导致了投资者对于新股敬而远之。而6月之后发行的新股，多数的半年度业绩表现已成定局，由此其2011年的预期市盈率的预测显得更为真实可信，而投行在业绩预测中的粉饰也趋于淡化，2011年业绩可能出现下滑或者增长偏弱的新股，发行时询价机构在价格上即给予了充分的折价考虑，因此投资者更有信心这些上市公司能够实现其当年的业绩预测，这也大大降低了新股投资所面临的不确定性。

  除了上述的两个因素之外，笔者以为，新股这两年来所形成的多个上升及下降周期的规律表现，也是近期新股走高的另一动因。在新股的上升周期，随着一开始数只新股上市后表现抢眼，市场资金开始关注新股，部分投机资金利用新股之间存在的联动效应，拉高部分新股以吸引投资者跟风，由此带动后续新股涨幅进一步走高，这一效应反过来影响到询价机构的报价意愿和报价水平，带动一级市场发行市盈率攀高。而在发行市盈率大幅走高之后，新股的上市涨幅开始下降，并由于缺乏资金关注等因素，在上市后出现连续下跌，由此开始影响到后续新股的涨幅，并逐渐进入一个新的破发周期，形成一个循环。

  这一次的新股上升周期，目前看来持续性要强于以往，这主要是由于整个市场仍处于空头氛围之中，新股询价结果显示，发行市盈率走高的趋势相对平缓，特别是创业板新股的定价水平显示，多数新股发行预期市盈率仍低于同类可比公司2至3成，这自然给新股提供了较好的获利机会。

  不过，仍然需要警惕在市场回暖后新股发行市盈率可能的快速走高，一旦大量的新股发行市盈率接近或者超过同类可比上市公司，则新股的涨幅就将会大幅缩减，而后甚至可能再度出现破发，并进入下降循环周期。

  （作者系东航金融注册金融分析师）