当下推动实际利率有效下降的两大途径
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鉴于企业财务成本高企、盈利难度大增，通过政策调整引导实际利率有效下降成了当务之急。这需要从名义利率和物价水平两方面着手。眼下的急务是，如何把减税降费等各项惠企政策落到实处，着力清理拖欠中小企业的账款，使各类企业都能真正享受政策红利。
在进一步扩大金融对外开放及支持民企小微企业的背景下，如何更好地深化区域金融改革试点？7月24日的国务院常务会议特别强调，要“推动实际利率有效下降，支持中小银行发展，降低企业特别是小微、民营企业融资成本”。回想一个月前的国务院常务会议“坚持实施稳健的货币政策，保持松紧适度，并根据国际国内形势变化适时预调微调，保持流动性合理充裕，确保小微企业贷款实际利率进一步降低”的定调，很清楚，为增强金融服务改革开放和经济发展能力，决策层现在要把“降低实际利率”这一宏观政策延伸至区域金融改革的部署中。
贷款实际利率即名义利率扣除通胀率。今年的政府工作报告即有“深化利率市场化改革，降低实际利率水平”的工作安排。国务院常务会议之所以在年中高度关注小微、民营企业实际利率，主要与两方面形势变化有关：其一，企业债务率居高不下，财务成本高企。据中国社科院报告，从去年底到今年一季度末，非金融企业部门杠杆率上升了3.3个百分点，杠杆率开始掉头向上。其二，PPI的持续走低。截至6月，PPI已连续7个月在1%以下运行，6月同比增速已降至0%，这显示PPI下半年极有可能进入负增长区间，企业盈利难度大增。与此同时，CPI并未走低，这对应的是企业人工成本的上升，或将进一步加大经营压力。
在这种情况下，通过政策调整引导实际利率有效下降就成了当务之急。而要推动实际利率有效下降，同样需要从名义利率和物价水平两方面着手。
首先，企业面临的名义利率包含无风险利率和风险溢价两部分。从无风险利率来看，今年以来实际上在持续降低。截至6月末，货币市场利率DR007（银行间存款类机构以利率债为质押的7天期回购利率）2.56%，同比下降了45个基点，10年期国债收益率3.23%，同比下降了25个基点。但企业尤其小微和民营企业所面临的风险溢价却仍然比较高。据央行的数据，截至5月末，单户授信1000万元以下的小微企业贷款不良率为5.9%，较大型企业高出4.5个百分点，比中型企业高3.3个百分点，足见小微企业面临更高的风险溢价。6月以来，随着同业存单刚兑被打破，金融机构出现信用分层，民营企业的信用利差又开始走阔。
就无风险利率而言，由于目前全球主要经济体都已进入降息周期，市场估计美联储在7月底的议息会议上有可能会预防性降息25个基点，这也为我国调整政策利率提供了空间。但即便如此，利率下调空间也有限。所以，更重要的如何降低企业的风险溢价。对此，央行行长易纲在今年3月的全国两会答记者问上已有过阐释。
易行长认为，降低企业的风险溢价主要有利率市场化改革与金融供给侧结构性改革两个途径。他提出，通过改革可以消除利率决定过程中的一些垄断性因素，更准确地进行风险定价，通过更充分的竞争，降低风险溢价。6月26日的国务院常务会议就要求“深化利率市场化改革，完善商业银行贷款市场报价利率机制，更好发挥贷款市场报价利率在实际利率形成中的引导作用”。这预示着利率市场化将会有实质性推进，逐渐由市场化报价利率取代贷款基准利率，贷款市场报价利率即此前的贷款基础利率（LPR）由于市场化程度更高，或将成为疏通货币政策向贷款利率传导的关键角色。当然，需要指出的是，利率市场化更重要的是化解融资难问题。至于金融供给侧结构性改革，则有望提高信息的透明度，完善破产制度，提高法律执行效率，以及降低费率，从而降低实际的交易成本，也会降低风险溢价。实际上，金融供给侧结构性改革是一组政策体系，涵盖了从间接融资、直接融资到金融支持服务体系的方方面面。因而，通过推进金融供给侧结构性改革，能进一步提升金融体系与供求体系的适配性，从而解决民营企业和小微企业的融资难题。7月24日国务院常务会议的“支持中小银行发展”即为题中之意。
其次，工业企业大多处于产业链中上游，随着产业集中度的提升以及环保限产的加码，大企业对产品的定价权有所提升，但中小企业则仍然会受到下游需求的制约，话语权不够大。所以，政策所能着力的，是通过改善企业的生产环境，降低企业的生产成本，进而提升企业利润水平。
据报，日前召开的国务院促进中小企业发展工作领导小组第三次会议已对此做了部署，眼下的急务是，如何把减税降费等各项惠企政策落到实处，使各类企业都能真正享受到政策红利，如何着力做好清理拖欠民营企业中小企业账款工作，确保按期完成全年清欠目标任务。上半年全国累计新增减税降费11709亿元，进一步降低了企业的税费成本，巩固了供给侧结构性改革的降成本成效，直接提升了企业盈利水平。下半年，政府需继续致力于清理规范涉企收费、推进增值税等实质性减税，以及降低社会保险费率等，进一步降低企业负担。自去年11月到今年6月底，各级政府部门和大型国有企业共清理拖欠民营企业、中小企业账款超过3800亿元，其中央企完成进度较快，已完成88%，有三分之一的省份清欠进度达到一半，甚至更高。这么看来，下半年除了要按期完成清欠目标任务之外，还应探索建立预防和解决拖欠账款的长效机制，从源头上消除隐患。
（作者系民生银行研究院高级宏观分析师）
