凭何逆风而行？
多维度探测禾丰牧业“饲养”功力
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⊙记者 乔翔 ○编辑 祝建华
农牧行业属于典型的周期性行业，想要业绩持续稳定向上，并一直在行业内保持竞争力，并非易事。
2019年，从饲料预混料起家的禾丰牧业交出了一份不错的年报成绩单，报告期内实现营收177.92亿元，同比增长12.96%；净利润为11.99亿元，同比增长117.3%。
虽然是资本市场新兵，但禾丰牧业上市以来所展现的竞争力有目共睹：连续六年保持收入与净利润双增长，其中2019年净利润增长一倍多，并一举创下历史新高。
对此，接受上证报记者采访的多位行业资深分析师认为，作为公司的传统主营业务，饲料板块在2019年的表现可圈可点，其中压力最大的猪料销量更是实现逆势增长，加之肉禽一体化业务以及生猪养殖业务处在周期高点，展现出公司所处相关赛道的高景气度以及公司在各业务板块优秀的经营能力。
有分析师提醒，行业性质决定了公司难免会面临巨大的价格波动，其中生猪业务刚刚起步，需长线观察。另外，基于畜禽生物性资产的属性，疫情等不可抗力风险也会使公司业绩承压。
猪料逆势增长的背后
受多重因素影响，猪料销量下滑是相关饲料企业2019年一道绕不过去的“坎”，但禾丰牧业仍凭借自己的优势，在赛道上跑出不俗的成绩。
年报显示，公司2019年合并范围内饲料销量约为262万吨，同比增长11.3%。具体来看，猪料销量为90.91万吨，同比增长7.7%，其中高毛利率前端料销量同比增长14.14%，仔猪料销量同比增长13.05%，实现逆势增长。与之形成鲜明对比的是，行业猪料销量同比降幅在20%以上。
这种逆风而上的劲头在2020年得到延续。根据一季度业绩预增公告，公司猪料销量同比增长71%。国泰君安分析师钟凯锋告诉记者，这一成绩远高于行业协会统计的-25%增速表现。
“客观的区域优势，主观的产品营销精准定位，均是公司猪料逆势增长的原因。” 兴业证券分析师毛一凡告诉记者。
海通证券分析师丁频也认为，东北的复产情况明显好于南方地区，相比于其他上市饲料企业，主要销售在东北片区的禾丰牧业猪料销量面临较好的外部环境。
再来看看猪料以外的数据。年报显示，公司禽料销量同比增长14.2%至106.7万吨，反刍料、水产料销量分别增长11.2%和7.7%，至44.8万吨和15.8万吨，都实现了较好增长。公司今年一季度业绩预告显示，禽料销量同比增长40%，反刍料销量同比增长23%。
那么，饲料行业是否将迎来反转？对此，毛一凡认为，饲料行业景气与否，需要考虑下游需求基数，即存栏水平，也要考虑需求意愿，即养殖盈利情况。“整体看，2020年是基数回升、意愿高涨的年份，猪、禽存栏增加，养殖盈利丰厚，饲料大概率进入上行阶段。”
禽产业仍需修炼内功
细心的投资者不难发现，禾丰牧业2019年的利润增速远高于收入增速。至于原因，毛一凡认为，主要在于公司与合作伙伴共同经营的肉禽产业化业务。“从报表合并角度考虑，禽产业在2019年对禾丰牧业的利润贡献明显大于饲料业务。”
这一观点也得到了丁频的认同，据其测算，相比2018年的5.5亿元净利润，禾丰牧业2019年近6.5亿元的利润增量中有近九成是肉禽一体化业务贡献的。
年报显示，公司控股及参股企业合计养殖白羽肉鸡4.21亿羽，同比增长36%；合计屠宰白羽肉鸡5.24亿羽，同比增长15%；合计生产肉鸡分割品133.8万吨，同比增长18%。
为进一步提升行业地位，禾丰牧业积极扩大生产规模。年报显示，公司相关项目建成后，每年将新增商品鸡雏孵化产能1亿羽、养殖及屠宰产能1.8亿羽、熟食产能2万吨。
不过，从目前禽产业的规模来看，毛一凡认为，公司发展仅十余年的肉禽产业增长虽然很快，但相比同行全产业链匹配的龙头公司，盈利能力还有很大的提升空间。
聚焦关键财务指标成色
“从费用、应收账款等指标来看，禾丰牧业在饲料逆势增长，禽产业快速扩张的同时，具备一定的抵抗行业波动风险的能力。”毛一凡告诉记者。
首先在费用管理方面，毛一凡表示，公司2019年销售、管理、研发和财务费用率分别为2.74%、1.55%、0.37%、0.43%，“不仅是2019年，公司费用水平长期保持平稳，2014年上市以来销售、管理费用率总体还有小幅下降，体现了出色的费用管控水平。”
毛一凡认为，饲料本身就是低毛利行业，公司饲料业务长期毛利率在10%至14%之间，而禽产业又具备较强的周期性，良好的费用率能保证公司长期平稳运行。
另一个较为亮眼的指标是应收账款。2019年末，禾丰牧业应收账款为3.6亿元，占公司饲料销售总收入的4.6%，应收账款周转天数为7.69天。
“应收账款的管理可以看出公司经营的激进程度，应收大幅增加意味着激进的销售策略，销量增长可能很快，但也会增加经营风险。”毛一凡补充道，同样是高毛利猪料占比大的企业，应收账款周转天数基本在20天以上，禾丰仅为10天以内，即使考虑收入结构问题，应收账款占饲料收入比重也显著低于经营类似品类的同行企业。
生猪业务待长线观察
2018年，禾丰牧业确立了生猪业务的战略地位，并计划用5至8年时间实现肉禽与生猪产业链双轮驱动的互补型经营模式。
两年光景过去，生猪养殖业务发展如何？
年报显示，报告期内，公司控股及参股企业出栏生猪27万头，猪产业收入为2.02亿元，整体占比为1.14%。此外，公司设有两条现代化生猪屠宰与分割生产线，具备年屠宰生猪100万头的产能，配套建有2万吨低温储藏冷库。
为进一步推进生猪养殖战略，公司在河南、河北、安徽、黑龙江等地区积极进行产能布局，同时公司辽宁、吉林区新建项目也将陆续投产。随着产能的逐步释放，公司控股及参股企业有望在2020年实现出栏60万头的目标。
对于处于高成长期的农牧企业而言，如何进一步窥探公司产能的扩张情况？
“建议重点关注在建工程、固定资产、生产性生物资产、资本开支等核心会计科目。”丁频告诉记者，2019年公司固定资产和在建工程分别为20.2亿元、2.4亿元，同比分别变动33.4%、-6.3%，表明去年公司在建工程转固较多，“再结合公司2019年生产性生物资产逾2倍的同比增幅，以及同比增幅较大的资本开支，大致可判断公司今明两年将会迎来较为密集的产能释放。”
与此同时，上述分析师提到，公司未来发展可能也会面临一些挑战。
毛一凡认为，公司目前的生猪养殖规模还比较低，由于部分是外购仔猪，加之在建费用等因素，2019年估计并未显著贡献利润。而公司生猪业务刚刚起步，需要持续观察扩张进度、养殖水平和防控能力，如防控不当、扩张不达预期，利润水平可能低于预期。
丁频对此持同样观点。丁频认为，公司作为生猪养殖行业的新进入者，在技术、管理、生物安全防控等各方面仍处于探索期，未来能否实现出栏量稳健增长，跻身国内生猪养殖行业第一梯队，仍有待观察。
在禽业务方面，丁频表示，由于禽养殖周期较短，禽链价格波动相较于生猪养殖往往大很多。“在供给方面，要特别关注祖代鸡引种量、祖代和父母代存栏量、鸡苗销售量等指标；在需求方面，食品安全事件、禽流感疫情等均会对需求和价格造成较大影响。”
