⊙长盛基金国际业务部 郑铮

  在国际投资组合构建的过程中，地区和行业是衡量资产分布的两个不同维度。

  目前国内已经有多只QDII产品采取以地区配置为主轴的资产配置方式。在经济全球化的今天，各个市场的经济周期和市场波动趋同的症状更加明显，市场风险难以通过地区配置加以分散，这在过去两年间的金融危机中已经一再得到验证。因此，我们认为当前全球化投资应该以行业配置为主，进行资产配置，从而有效分散风险，提高组合收益，行业配置是否成功关系着全球化投资的成败。

  经济全球化的本质是产业链在全球范围内重新进行分工，使得不同市场中的行业相关性有了大大地提升。同时，行业的发展趋势很大程度上可以由产业结构发展、技术更新等加以解释，驱动因素相对简单，能够较为准确地进行测度和预测。回顾历史，我们可以看到1998到2000年的电信科技、2005到2006年的医疗保健设备、2007年的能源原材料等都有明显的行业超额收益，紧随产业格局变化使长期持续获益成为可能。

  行业配置的主要方法有行业轮动配置方法和宏观因子驱动方法。行业轮动配置方法在本质上是一种利用经济增长和其他宏观变量的周期性来捕捉行业轮动规律的配置方法。该方法认为各行业期望收益率、收益波动率和相关性在经济增长周期和流动性周期的不同阶段有显著的差异，可以依据这些差异将行业分组。当处于周期的不同区间时，投资于相应的优势行业。

  譬如，在经济衰退期，医疗和必须消费品行业会有更好表现，而到了经济恢复期IT和原材料行业就将脱颖而出，逐步到了经济高涨期时，需要大量投资的电信行业表现会更好。而当危机来临时，拥有最稳定收益的公共事业行业则成为市场的避风港。

  而从经济增长和流动性变化的角度对这种行业周期轮动进行分析，普遍的认识是：当经济增长下降、衰退的深度和持续时间都不确定时，防御型行业倾向于有好的表现。而周期型行业在经济增长加快时表现优秀。类似的，当流动性下降时价值型行业倾向于表现优良，而增长型行业在流动性增加时表现较好。这是由于在流动性增加的环境中更低的折现率促使长期收益具有更高的价值。

  与行业时钟配置方法相比，宏观驱动因子配置方法则包含了更多的宏观因素。它的模型基础为多因子模型，认为行业期望收益率由未来宏观驱动因子的变化决定的。而宏观驱动因子则包括全球流动性，市场趋势，通货膨胀，信用缺口和货币等指标。根据历史数据回归，可以得到行业对宏观驱动因子的敏感系数。在资产配置时，通过输入宏观驱动因子的预期值得到不同行业的预期收益率，据此在不同行业之间进行资产配置。

  近期，长盛基金和高盛资产管理将携手推出国内首只以行业配置为主要配置策略的QDII基金（长盛环球景气行业大盘精选）。在该基金实际的投资运作过程中，我们将分三步进行组合配置。首先决定大类资产配置，主要根据国家利率走势、国家外汇走势分析、资金流向情况、政治情况及突发事件等做出宏观展望。在宏观展望的基础上考虑股票盈利指标、领先指标、估值、市场趋势以及宏观经济、货币政策、相对利率做出大类资产配置。

  随后，我们将根据行业的经济结构分析、行业与经济周期的变动关系分析、行业的生命周期分析、对影响行业兴衰的因素分析等几个方面做出行业配置结果。最后，我们再根据实际公司调研结果和高盛资产管理强大的数量化选股模型确定最终的股票组合进行投资。