⊙华鑫证券首席策略分析师 陆水旗

  ○编辑 杨晓坤

  美国主权信用评级被下调促使全球资本市场动荡，也加大了中国经济以及政策拿捏分寸的复杂性，但几个大体方向不会改变：一是，尽管全球通胀预期在增强，但随着全球经济增速放缓，尤其是美国经济再度走向疲软、中国经济坚定“调结构”，以原油为代表的大宗商品价格继续走高的经济依据已经不存在。结合国内农副食品价格上涨已经进入衰竭期、翘尾因素减弱等原因，7月份6.5%的CPI成为年内制高点已成定局，8月份起CPI将步入显著回落的下行阶段。二是，在产能过剩与高通胀等“刺激后遗症”仍未得到消除、紧缩调控刚达到预定目标、结构转型方兴未艾的形势下，我国调控政策还不会因为美国主权信用被下调而有方向性调整，将继续保持“有保有压”的结构性政策方向，即大体紧缩、局部松动。因为，此时调控放松必然会导致高投资、高通胀、高房价卷土重来，使得之前来之不易的调控成果得而复失。三是，美国主权信用评级被调低在较长时间内还不会颠覆“美国负责制造货币，中国负责制造商品”的国际分工格局，只是催化了中国经济调结构的进程。使得两国在政治上、经济上、金融方面的博弈更加加深。中短期内对中国经济与金融有负面影响，但长期看也是促使中国经济自我强大起来的一个机会。此外，从中长期看，尽管人民币资本项目尚未对外开放，但美国主权信用被下调引发的全球修整资产配置结构的需求，进一步强化了人民币资产的吸引力。

  美国主权信用评级下调给A股带来了短期冲击，但并非2008年金融危机的重现。原因在于：1、美国主权地位与主权影响没有丝毫改变，其所引发的全球资产配置调整只是局部性调整，也是一种缓进式的调整，并不能形成2008年金融危机时多米诺骨牌的市场效应。短期冲击波更多体现在心理层面上，并不能像2008年金融危机那样快速恶化中国经济与企业的盈利。2、2008年金融危机时的A股正处于泡沫性行情刚结束的去泡沫调整的初期，市场估值水平居于历史高位，金融危机带来的冲击自然会形成“摧枯拉朽”的作用。但目前的A股一方面受国内紧缩调控影响早已提前于外围市场展开调整，在外围市场仍处于过去2年来高位的时候，A股已经提前调整到过去2年来的低位；另一方面，A股估值水平已经处于历史低位，风险等级与调整压力与外围市场截然不同。因此，本次美国主权信用评级被下调对A股只是一次外部因素的扰动，对A股估值水平并不能构成实质性冲击。

  美国主权信用评级下调之前的A股本来就处于纠结7月份通胀数据、消化盈利预期调降压力负荷较大的相对弱势阶段。我们之前曾分析预期，到了8月中下旬这些抑制性因素将能得到消化、企业去库存周期有望结束，保障房与水利建设对经济的拉动效应将开始显现，9月份起有望迎来一个“通胀下行，经济企稳”的反弹小周期。因此，从A股自身角度来理解，此次冲击波对A股实际上起到了快速消化与快速“赶底”的作用。这也是A股“赶底”后弹升动力迅速增强，并显著强于外围市场的主要原因。

  A股行情终究要回归到自身基本面因素上来。上周公开市场到期资金460亿，但央行仅回笼了20亿，净投放了440亿；本周公开市场到期资金增至1920亿，截至本周四只回笼了900亿，显示央行投放资金的意愿在增强。此外，7-28天的质押式回购利率、1天、7天、2周、一个月的Shibor利率均显著回落，说明市场流动性窘迫的局面正在改观，也显示货币政策在上半年达到紧缩目标后，政策面正由单边紧缩转向中性趋松。

  近期的大幅下跌，使A股市场的估值水平再次回到了历史底部，这既增强了A股行情的抗冲击性，也在市场流动性改善中增强了A股行情的反弹底气。由于市场原先积存的负面压力在本次恐慌下跌中得到了比较充分的消化，历史最低估值也足以消化市场仍存在的悲观预期。因此，行情在2400点一带至少已经确定了一个短期底部。随着基本面小反弹周期的来临、市场流动性的改善、市场心理因素的改观，这次“赶底”行情还有望逐渐演变为一个新的中期底部。