左晓蕾

  标准普尔上周末下调欧元区包括法国在内九个国家的信用评级，“兑现”其去年末把欧元区包括德国在内的15国经济调整为“负面”的“展望”。所以，下调欧元区九国信用评级是标普去年的既定方针。或许下一步还要下调德国的评级，不过，如果英国仍保持3A评级，可能会再次招来评级机构的信用危机。笔者因此认为，这次欧元区九国评级下调带来的影响以及可能加剧欧债危机的形势，应该不会超出意料。中国和其他新兴市场国家不该有新的恐慌。

  评级下调，意味着被下调九国的违约率上升，信用风险上升。最直接的担心是，这些国家在市场再融资的成本会上升，甚至一些国家债务可能发不出去。不过笔者认为，被降级的九国融资成本立即大幅上升的风险不大。按照投机性市场的游戏规则，投机行为会提前吸收“预期”发出的不确定信息。“预期”兑现后，投机行为反而会平稳下来。去年末评级机构已把欧元区包括德国在内的15个国家的经济前景调降为负面观望，已发出了将降低这些国家信用级别的强烈预期，各国国债利率随即波动，价格变化当时就吸收了“预期”降级的信息。现在降级“预期”兑现后，至少短期内各国债券价格不会大幅调整。

  违约概率上升，也并不意味着被降级各国立即还不起钱，特别法国从3A降至2A＋，大大高于很多国家的国家信用评级。相信法国、奥地利这样的国家的市场再融资，暂时不会遭遇利率大幅上升的压力。16日，法国顺利完成85亿欧元的债券融资，市场利率还有所下降，便是最好的印证。至于调降这些国家的评级，是否由于失落心理促使这些还有实力的国家加大自救和拯救整体欧债危机的力度，就不得而知了。

  至于一些国家债务评级被调至垃圾级别，其债务不能作为抵押品融资，这些国家的债务融资已被抛弃，市场融资成本已没有意义，比如希腊和葡萄牙。对他们，继续降级已没有实际意义，只不过可以烘托出欧债更严峻的氛围和更严重的程度，或可达到施压国际社会出钱相救的效果。

  对于西班牙和意大利这些还停留在投资级别之内的国家，在前一次评级下调后，融资成本已上升，意大利十年期国债利率去年一次接近临界点突破7％，所以这次短期内国债利率不会立即大幅上升。但对于那些希望恢复市场融资，缓解财政改革压力，实现财政体制渐进改革的国家，如果评级继续被下调，可能会推波助澜，放大违约的负面预期，陷他们于无法自救的困境之中。

  另外，就中期而言，评级机构不断下调评级的行为可能加速银行的免债行动。如果延续这种趋势，结果将是对这些国家国债的信心丧失殆尽。如果欧元区大多数国家最后都不能自救，或者没有给欧元区大多数愿意努力调整的国家渐进改革的时间和条件，大多数国家都技术上破产，债务违约的危机就会整体爆发。面对这样的变化，持有欧洲各国巨额债务的银行只有两条路，一条就是像雷曼兄弟那样破产清算，再引发一场全球金融危机；另一条路就是被迫大幅度减免各国的国债，降低通过银行间市场相互拆借的资金规模和资产的杠杆倍数，变“大到不能倒”的危机为主动收缩银行虚拟资本规模的非系统风险，以此避免引发可能葬送自己也伤害世界的金融海啸。

  现在这些银行还在为已被欧盟要求的对希腊50％的免债规模博弈。如果这些银行始终无法清醒地面对现实，坚持在利益上寸利不让，那这些银行一定会失去更多。如果评级机构的评级加速推动这些银行走向第二条活路，不失为这些银行的明智选择。

  无疑，分析这次评级下调的一些国家的情况以后，评级机构的信用应该再次被打上问号。英国不在这次评级下调之列，甚至也不在去年的“负面展望”之列。但相比法国，英国的经济现状其实更糟糕。英国的通胀超过2％警戒线，最高月度数据达到4％；去年经济增长可能仅0.5％；赤字则高达10％。而法国同期通胀低于2％警戒线；赤字略高于3％，仅是英国的三分之一；经济增长达到1.5％，是英国的三倍。法国所有主要经济指标和数据都好于英国，就国家之间的比较而言，法国未来的债务形势应该也好于英国。标普们厚此薄彼，甚至在德国的经济前景都可能“被”调成负面展望的情况下，也没有将英国列入负面展望。而德国经济与英国经济形势之差别是全球有目共睹的。如果说，英国与法、德的不同之处在于英国仍可独立印钞票来兑付国债，所以直接违约风险相对较低的话，那么全世界最大的印钞国美国的债务级别，不管背后有什么故事，已被降至AA＋，与美国比较，英国凭印钞能力保持3A评级的理由不更脆弱么？

  无论如何，标准普尔们在欧债危机中的行为，使得评级机构所必须具备的公正、公平、独立性的公信力再次备受质疑。由此引发的进一步思考是，当下国际债券市场的这种评级制度，可能严重受到利益驱动和超出债券市场信息释放的导向。未来全球金融市场的三公秩序建设，非得破釜沉舟不可。

  （作者系银河证券首席总裁顾问）