“经济发展的根本是‘价值增长’而非‘数量增长’。”这对于转型关键时期的中国经济来讲是个必须明确的大政方针，这一点已通过市场经济的客观规律渐渐显现出来，并被越来越多的人认可。价值增长不同于数量增长，它不是一个简单的投入产出函数，更不是简单的日积月累过程，推进价值增长必须根据价值理论的客观需求来考察和规范从宏观到微观的经济行为。

  然而，现有的有关价值的宏观经济理论要么过于繁复，要么触及不了价值的本质。所以，在分析经济的价值问题时，借鉴一下微观领域的资产价值理论不失为简洁明了的选择。从资产定价的根本逻辑来看，影响资产价值的最根本因素有两个：预期收益和风险。把这种逻辑关系放大到宏观经济中，其本质是不变的，只是把握起来更复杂而已。

  比如风险，对于单一资产来说，可简单地归类为系统风险和非系统风险，并通过市场交易得以量化。但到了宏观经济这里，单一资产的系统风险变成了宏观经济的非系统风险，而经济体之外的全球系统风险却构成了几乎不可对冲的风险。不仅如此，宏观经济风险最难的是量化过程（因为缺乏统一的市场交易及估值体系），甚至连量化基准都没有（尽管实际操作中有人用美国国债收益率作为基准，但缺乏科学性）。

  尽管如此，经济体内部的风险有时候也是可以规避的，比如经济周期时的宏观政策。2008年金融危机爆发后，很多国家出台救市政策，无论这些政策当初多有道理，事后情况证明这些政策是无效的，有的甚至是欠妥的，比如注资救市。这不但没有稳定全球经济，甚至加大了波动幅度。从近两年来的全球股市可以非常清楚地看到，这些人为的风险实际上是可以避免的，但当初的决策者太过依赖陈旧的经济学理论，把问题过于简单化了，这样的教训应该汲取。

  而对于宏观经济中的预期收益，则可以简化为“效率”加以解释和应用。但资产价值理论中“效率”的含义与一般经济学不同，它不是一个简单的投入产出比例的问题，而是在风险水平不变条件下的产出变化过程。从宏观层面看，凡是激励效率经济的政策都对经济价值有益。在这方面，我们有很多欠妥的做法值得总结。

  比较典型的是物价体系的市场制度安排问题。2010年以来，国际大宗商品价格猛涨，国内很多企业的制造成本上升，在这种情况下企业本有三种选择：或创新技术提高效率，在降低成本的同时继续占领市场；或寻找替代原材料，渡过成本难关；或提高商品价格。应该说，第三种选择应是不得已而为之的办法，但奇怪的是，在中国几乎所有企业都把这个办法当成首选，那段时间一个“壮观的场景”就是在发改委门前排起的等待涨价批件的长队。尽管这是企业的本能，这对企业个体来说也无不妥，但对于整个经济体来说却是个“下下策”。原因就在于，企业表面上看因价格的上升而增加了收益，但后果是把整个经济体完全暴露在外部成本助推的风险之下。企业收益的增加几乎是确定的，而宏观经济的风险暴露在市场面前就会被完全放大了，由此形成的价值趋势就是下降。这也是“通胀无牛市”的机理之一。

  透过这个现象，我们也可以发现宏观经济中的其他相关问题，比如产业结构调整迟缓、定价机制等等。但最关键的是市场制度安排和宏观政策导向，面对全面的物价上涨，我们看到的几乎全是货币抑制政策，不见创新激励政策。这也从一个侧面反映出我们对价值增长还缺乏逻辑上的了解和掌握。

  除了上述显性问题外，隐藏在背后阻碍中国经济价值增长的隐性问题同样值得关注，比如“非典型转移支付”和产权流转。前者比较典型地反映在某些基础设施的乱收费上，而后者则表现在资本市场“恶意抢购制度”的缺失上。

  高速公路的高收费是近年来舆论批评最强烈的。用金融学观点看，高速公路本该是宏观经济的看涨期权，有利于宏观经济价值增长，可一收费情况就变了，这些收费就像强行向外分红一样，打压了这些期权的价值。然而，从传统的经济学理论来看，这似乎不该是经济价值受制的原因，因为从宏观层面看，这有点像是转移支付。其实不然，宏观经济有很多口袋，但每只口袋的效率都不一样，当把财富放进效率高的口袋时，可以提高整个经济的价值水平，一旦放错了口袋，价值就会转头向下。

  收取高速公路费用的，不一定是效率高的部门，而高效率部门向低效率部门分红本身就抑制了经济价值。这又牵扯出另一个话题：产权流转。如何让效率更高、更能得到市场认可的人获得更多资源支配权，始终是宏观经济价值的根本问题，然而中国资本市场缺乏这样的制度安排，而人为的并购与拆分，实质上是计划经济“阴魂不散”，没有反映出市场决策的客观选择。

  高速奔跑了三十年的中国经济，如今真到了瓶颈期，而制约发展的瓶颈就是如何从“数量”向“价值”的转变。突破瓶颈的唯一办法，就是“按市场价值规律办事”。

  （作者系哈尔滨商业大学金融学院金融工程研究所所长）